중동오일달러의 수해주 - 삼영

(주의) 본인은 삼영과 아무런 관련이 없으며, 본인과 본인가족은 당사의 주식을 보유하거나 거래한 적인 없습니다. 다만 최근 당사에 대해 관심을 가지고 있으며, 매수를 고려하고 있습니다. 본 보고서는 개인적인 의견이므로 본 보고서에 따른 매매의 책임은 본인에게 있습니다.

                             삼영 최평규 회장

(투자키포인트 하나 - 중동건설의 수혜)

 최근 경제의 외적변수 중에서 우리에 관심을 가장 많이 끌게 하는 주제가 유가이다. 30달러 내외였던 유가가 몇년 남짓의 시간동안 거의 두배정도 올라갔기 때문이다. 물론 과거 오일쇼크에 비해서 그 영향력이 줄었다는 하지만 유가가 오르면 우리나라처럼 석유를 수입할 수 밖에 없는 나라들은 매우 힘들다. 그러나 모든 사건에는 동전의 양면처럼 어느 한쪽의 불행은 다른 한쪽의 행운이 되듯이, 유가의 상승으로 석유를 수출하는 나라들 입장에서는 그 어느때보다 행복할 것이다. 그렇다면 넘치는 오일달러로 수혜를 보는 기업은 없을까? 다음의 기사를 보자.

 중동 오일달러의 수혜주를 잡아라.(머니투데이 / 05.5.31)

현대건설, 삼성엔지니어링, 두산중공업 등이 중동 오일달러 수혜주로 부상하고 있다. 특히 현대건설과 삼성엔지니어링은 이날 신고가를 갈아치우는 강세를 보이고 있다.

(중략)

 이들 종목들의 강세는 중동지역에서의 대규모 수주모멘텀이 호재로 작용하는 것이 공통적 특징. 이처럼 중동지역에서의 대규모 수주는 2년 이상 지속되고 있는 고유가 덕분 때문이다. 이에 따라  중동 산유국들이 유전개발과 가스처리시설 등 대규모 공사발주를 속속 늘리면서 과거 중동지역에서 명성을 날렸던 대형 건설업체와 설비업체들의 대량수주가 다시 활발하게 일고 있는 것이다.

(중략)

현대건설은 전날 아랍에미리트(UAE) 두바이 수전력청이 발주한 6억9600만달러(약 7000억원) 규모의 발전소 플랜트 공사를 수주했다고 밝혔다. 현대건설은 오는 6월 이란과 쿠웨이트, 중국 등에서 총 9억5000만달러 규모의 공사수주 등을 포함할 경우 올 상반기 21억달러 규모의 수주를 예상하고 있다.

굿모닝신한증권은 현대건설이 UAE담수 플랜트 수주가 주가상승의 촉매가 될 것이라며 투자의견과 적정가를 매수와 2만6200원으로 유지한다고 밝혔다. 조봉현 굿모닝신한증권 연구원은 "현대건설이 올해 해외수주 규모를 25억달러로 계획하고 있다"며"하지만 예상치보다 높은 30억달러 이상의 신규수주를 확보할 것"이라고 전망했다.

삼성엔지니어링도 독일 컨소시엄과 함께 사우디 내 5억달러 규모의 폴리 프로필렌(Poly Propylene) 공사를 사실상 수주해 현재까지 6억5000만달러의 신규물량을 확보했다. 이 공사에 이어 8억달러 규모의 에틸렌 공사도 남아 있어 추가적인 수주 기대감도 높아지고 있다.

전현식 한화증권 연구원은 "중동 및 동남아 지역에서 수주를 추진 중인 주요 해외 화공 프로젝트 규모가 55억 달러 수준에 달한다"며 "이들 공사 가운데 올해 10억 달러 정도 수주가 가능할 전망"이라고 말했다. 따라서 제3의 중동건설 붐 수혜주로 꼽으면서 목표주가를 1만3800원으로 45.2% 상향조정했다.

두산중공업도 주력수출시장인 중동지역의 발주확대로 구조적 호황국면에 진입할 가능성이 높은 것으로 평가됐다. 환화증권은 두산중공업의 발전 및 담수화설비 수주가 본격적으로 매출에 반영되고 있기 때문에 상승세가 기대된다며 최근 투자의견을 매수로 상향조정했다.

 이미 위 기사를 통해 중동오일달러로 한국건설회사들이 수혜를 받을수 있다는 점을 알 수 있다. 하지만 위 기사에 나온 건설회사들은 이미 주가가 시장에 반영된 부분이 있어서 지금 위 건설회사들의 주식을 사기에는 늦었다. 그런데 위 건설회사들과 동일한 효과를 보이면서도 주가에 충분히 반영되지 않은 회사가 있으나 바로 삼영이다.

 삼영의 3가지 주력사업중에 하나가 공랭식 열교환기가 있다. 본 제품은 석유화학 및 정유플랜트나 발전소에 필수적으로 쓰이는 제품이다. 본 제품의 대체재로 "수랭식 열교환기"가 존재하나, 수냉식에 쓰이는 물이 대부분 바닷물을 이용함에 따라 염분으로 제품이 상하는 등 여러가지 문제로 최근 공랭식의 비중이 증가하고 있다.

  본 제품은 세계적으로 상위 4개사가 75%를 과점하고 있는데, 삼영은 상위 4개사 중에 하나로써 약 20%정도의 시장점유율을 가지고 있으며 국내에서는 거의 독점적 지위에 있다. 따라서 국내 건설사들이 중동지역에서 플랜트 생산을 늘릴수록 삼영의 실적도 같이 증가할 수 밖에 없다. 이미 올해 1/4분기 실적을 보면 매출의 53%가 수출용 공랭식 열교환기일 정도로 비중이 크므로 본격적인 수주가 재무제표에  반영되기 시작하면 급격한 실적 향상이 기대된다.  마치 조선회사의 수주가 증가하면서 조선소재관련회사들의 실적이 급격히 증가한 것과 같다.

            (투자키포인트 둘 - 자회사들의 지분가치를 고려한 저평가)

  당사는 4개의 회사의 지분을 상당수준 가지고 있는데, S&T중공업(구 통일중공업/지분율 37.06%), 대화브레이크(지분율 100%), 삼영정보시스템(지분율 55%), 효성기계공업(지분율 5.29%)이다. 그러면 대략적으로나마 각 회사들의 가치를 계산하면 다음과 같다.

 S&T중공업과 효성기계공업의 경우 상장되어 있으므로, 전일 종가를 기준으로 시가총액*지분율을 하면 각각 852억원과 43억원.

 대화브레이크는 비상장회사이므로 게산이 어려우나 동종업체 중 상장된 상신브레이크의 Per인 5와 한국베랄의 Per인 8 중 낮은 수치인 5를 기준으로 회사가치를 계산하면 18억원.(참고로 장부상에는 26.6억원으로 계상되어 있음)

 삼영정보통신은 기말잔액이 1억원 미만이고 당기순이익이 5,856만원이므로 중요성관점에서 보수적으로 판단해서 분석에서 제외함.

 즉 당사의 투자주식의 가치는 약 913억원이다.

 현재 전일종가를 기준으로 한 당사의 시가총액이 1,253억원이므로 자회사의 지분가치를 뺀다면 당사의 가치는 340억원임. 당사의 전기당기순이익에서 지분법평가이익* (1-유효법인세율[23%])을 차감하면 약 44억원(=161억원-152억원*(1-0.23))이므로 Per가 7.7정도 됨. 그런데 이 수치는 최대한 보수적으로 잡은 것이며, S&T중공업과 효성기계공업은 턴어라운드로 시장에서 계속 주목을 받고 있으므로 향후 투자증권의 지분가치는 더 상승할 가능성이 높아지면 실제영업의 Per수준은 더 낮아질 수 있다. 또한 당사의 주력제품인 폐열회수장치나 공랭식 열교환기는 세계적인 경쟁력을 가지고 과점적 위치에 있으며, 작년도 악화된 수치임에도 영업이익률 12.92%와 ROE=16.55%일 정도로 수익성이 높은 편이므로 당사의 주가는 싸다고 판단된다.

                                        (리스크 요소)

 첫째 당사의 주력제품으로 폐열회수장치가 있는데, 최근들어 본 제품의 수요감소로 최근 실적이 악화되었다. 폐열회수장치는 LNG를 연료로 기존의 화력발전시설에서 나온 폐열을 이용해 다시 발전하는 발전소에 쓰이는 핵심부품으로  미국을 중심으로 2000년부터 발전시설을 증설하면서 호황을 누리다가 최근 침체기에 빠졌는데, 이로인해 회사전체의 실적이 악화되었다. 

       04년과 05년 1/4분기 실적 비교(단위:백만원)                   

*경상이익 증분 : 유형자산처분이익 3,337 / 외환손익증가 767 / 지분법이익 1,375

 이에 따라 최근까지 나온 증권회사들의 예상순이익 추정치가 별로 좋지않은 상황이다.

 본인은 폐열회수장치의 침체가 그리 크지 않고 공랭식 열교환기의 수주증가가 더 클 것이라고 판단하지만, 이러한 가정이 틀리다면 당사에 대한 투자는 좀 더 고려해야 할 것이다.

 둘째 당사의 영업이익률이나 ROE 등의 수치가 절대적인 면에서는 높은 편이나, 최근 4년간 추세적으로 감소했다는 점도 위험요소가 될 수 있다.

 셋째 작년 이익을 기준으로 했을때 직전거래일 종가를 기준으로 한  Per가 8인데 이 수치가 싼 가격은 아니며 과거 4년간의 PerBand를 고려할 때 높은 편이다.

                                      (보너스 아이디어)

위와 같은 위험요소에도 불구하고 당사의 투자키포인트의 아이디어가 더 중요하다고 판단되며, 기술력을 중시여기는 엔지니어출신이면서도 기계분야에서 저평가된 기업을 과감히 매수해서 턴어라운드시키는 최평규 회장의 능력을 높이 사기 때문에 당사는 현재가격에서도 매수할만한 가치가 있다고 판단됨. 그래서일까? 7월 20일자 edaily의 증권회사 신규추천종목이라는 기사를 보면 한국증권이 삼영을 추천했으며 기사내용은 아래와 같다.

영업이익이 작년 4분기 바닥을 기록한 이후 올 1분기를 기점으로 회복세. 작년 하반기 이후 수주분에 대해서는 원자재 가격인상분을 판매가격에 전가하고 있어 분기별 영업이익률은 올 하반기로 갈수록 높아질 것으로 예상. 향후 매출을 좌우할 수주잔액이 사상최대를 기록하고 있으며 가스전 개발이 호조를 보이면서 에어쿨러(Air Cooler) 수주가 더욱 증가할 전망. 36.1%의 지분을 보유하고 있는 S&T중공업의 실적 개선이 지속되고 있어 지분가치 부각될 전망

첨부파일 : 2005년 5월 25일 동원증권에서 나온 "삼영"에 대한 매수추천보고서