사무실이나 단독주택 심지어는 아파트까지, 우리는 삶의 곳곳에서 에스원의 시스템 경비 서비스인 SECOM을 만날 수 있다. 1977년 한국 경비실업㈜ 로 설립된 에스원은 1980년 일본 SECOM으로부터 기술도입을 통해 시스템 경비 사업에 진출하여 업력이 25년에 이르며, 시장 개척자이자 선두업체로 자리매김 하고 있다.
보안의 중요성은 날로 더해져 가고 있으며, 공공재인 경찰 서비스 만으로는 못 미덥다면 저렴한 가격에 SECOM을 통해 생명과 재산을 더욱 안전하게 지킬 수 있다. SECOM은 경비원을 고용하는 것보다 훨씬 저렴하며, 전문적인 서비스를 제공한다는 장점을 가지고 있다.
▶ 지속적 경쟁우위를 가진 제품이나 서비스를 파는가, 아니면 가격경쟁형 제품이나 서비스를 파는가?
시스템 경비 사업은 시간이 지날수록 경쟁자가 쉽게 건널 수 없는 해자가 만들어지는 비즈니스다. 전국적인 네트워크 구축이 중요한 경쟁력이기 때문에, 시장을 장악하고 있는 선두업체가 원가경쟁력, 인지도, 신뢰도 측면에서 유리하다. 새롭게 진입하고자 하는 경쟁자는 같은 가격을 책정할 경우에도 에스원의 수익성을 따라갈 수 없으며, 인지도 열세 때문에 어차피 더 싼 가격을 내세워야 한다.
이러한 속성에도 불구하고, 최근 KT의 자회사인 KT링커스가 ‘텔레캅’ 마케팅을 강화하며, 절반 수준에 불과한 월서비스료를 무기로 시장을 공략하고 있다. 보안과 관련된 서비스이므로 가격 차이에 따른 고객 이동이 상대적으로 적은 편이지만, 부정적인 영향은 어쩔 수 없다. 이 때문에 에스원 역시 가격 인하에 나설 것으로 보인다. 또한 내수경기 부진 역시 매출 증가에 부정적이다.
하지만, 이러한 부정적인 환경은 단기적인 이슈에 그칠 것으로 보이며, 불황에도 불구하고가입자수 순증 추이가 견조하게 유지되고 있다는 것은 에스원이 보유한 지속적 경쟁우위를 증명한다.
▶ 제품이나 서비스를 이해할 수 있는가?
동사는 가정, 사무실, 공장 등에 시스템 경비를 제공하며, 관련 상품을 판매하고 있다. 일상 생활에서 쉽게 접할 수 있으므로 쉽게 이해가 가능한 비즈니스다.
▶ 재무구조가 안정적인가?
2005년 1분기 현재 부채비율 43%에 실질적인 무차입 경영 상태이며, 현금성 자산이 700억원에 이르고 있다. 따라서, 재무구조는 매우 안정적이라고 볼 수 있다.
▶ 수익력이 강하고 상승 추이를 보이고 있는가?
지난 15년간의 자료를 토대로 볼 때, 흠잡을 때 없는 수익력 및 상승 추이를 확인할 수 있다.
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강력한 인지도 및 규모의 경제 확보를 통해 이익률은 97년 이후 지속적으로 상승하여, 현재 14% 이상의 영업이익률을 보여주고 있다. 당기순이익은 90년 이후 연평균 37% 성장하여 578억원에 이르고 있다.
▶ 능력 범위 안에서 자본을 배치하고 있는가?
에스원의 타법인출자 현황을 살펴보면, ‘시큐아이닷컴(53.6%), 하우리(5.2%), 이글루시큐리티(16.7%)’에 대한 지분을 확인할 수 있다. 이들 업체는 시너지를 창출할 수 있는 관련 사업체로 판단된다. 따라서, 벌어들인 이익을 본사업 확장 및 관련업체에 대한 투자에 사용하고 있다고 평가할 수 있다. 하지만, 하우리가 최근 경영난을 겪어 상장 폐지에 까지 이른 점은 옥의 티이다.
▶ 자사주를 매입하는가?
에스원은 2005년 1분기말 현재 발행주식수의 7.6%에 해당하는 자사주를 보유하고 있다. 이는 2003년말에 비해 두배 이상 늘어난 수량이며, 벌어들인 이익을 주주가치 증대에 활용하고 있다고 판단된다.
▶ 경영진이 유보 이익을 활용해서 주당순이익을 높이고 주주가치를 증진시키고 있는가?
에스원의 2000년부터 2004년까지의 주당순이익의 합은 5,025원이며, 5,025원 중 1.431원은 현금배당으로 주주에게 돌려주었으며, 3,594원은 내부 유보했다. 이 기간 중 주당순이익은 492원에서 1,598원으로 1,106원 증가했다.
따라서 1,106원의 주당순이익 증가는 에스원이 가진 지속적 경쟁우위와 동 기간 동안 내부 유보한 3,594원을 훌륭하게 투자한 경영진의 능력에서 나온 것이다. 3,594원의 내부유보를 통해 1,106원의 추가적인 이익을 만들어냈으므로 수익율은 30.77%에 이른다.
▶ ROE가 평균 이상인가?
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▶ 인플레이션에 따라 가격을 자유롭게 올릴 수 있는가?
에스원은 지난 3년간 지속적으로 서비스 가격을 인하해왔으며, 최근에도 경쟁사의 저가 공세로 인해 가격 인하 압력에 직면하고 있다. 하지만, 가격인하에도 불구하고 영업이익률은 상승 혹은 유지가 가능했으며, 상장사 평균 영업이익률의 두 배 이상을 기록하고 있다.
물가 상승에 따라 지속적인 가격인상이 이루어지지 못하고 있는 점은 아쉽지만, 규모의 경제 확보 및 경쟁력 강화에 의해 높은 수익성을 유지하고 있다는 점은 긍정적이다.
▶ 공장이나 기계를 최신식으로 유지하기 위해 대규모 자본지출이 필요한가?
에스원은 2004년에 580억원의 자본지출이 있었다. 이는 수익의 원천인 무인 경비 시스템 설치 및 업그레이드에 소요되는 지출이며, 현금흐름 창출로 직결되기 때문에 제조업의 투자와는 성격이 다르다. 또한, 그 규모도 감가상각비를 소폭 상회하는 수준에서 이루어지고 있다.
Free Cash Flow(혹은 영업이익, 당기순이익)에 감가상각비를 더하고 CAPEX를 차감하여 얻어지는 주주이익을 살펴보면, 대규모 자본지출이 주주의 부를 훼손하는 구조가 아님을 확인할 수 있다.
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▶ 탐색작업의 결론 : 버핏이 선호할만한 기업인가?
▶
가격분석 : 현재 주가에 매수해도 되는가?☞ 주의 : 미래에 대한 가정들은 편의상의 가정에 불과하므로, 계산의 결과 도출되는 예상 수익률은 투자 판단의 근거가 될 수 없음.
1) 초기투자 수익률과 국채와의 상대적 가치 이용
우리나라의 10년만기 국채 수익률은 현재 4.55%를 기록하고 있다. 에스원의 2005년 주당순이익은 증권사 컨센서스에 의하면 2,300원으로 예상된다. 2,300원을 4.55%로 나누면 상대가치는 50,549원이 나온다. 이것은 에스원 주식에 50,549원을 지불하면 국채와 동일한 수익률을 얻게 된다는 뜻이다. 만약 2005년 6월 17일 종가 42,500원에 에스원 주식을 산다면, 초기수익률은 국채수익률 보다 높은 5.4%가 된다. 따라서 다음과 같은 비교가 가능하다.
4.55% 수익률의 국채 42,500원어치를 보유하는 것이 낫겠는가? 아니면, 초기수익률 5.4%에 매년 10%이상 성장할 것으로 기대되는 에스원 주식을 사겠는가? (지난 15년간 주당순이익은 연평균 37% 복리 성장해왔지만, 향후의 성장율은 보수적으로 10% 대라고 가정한다.)
2) 채권성 주식으로서의 에스원 주식
2005년 초 에스원의 주당순자산 가치는 8,810원이었다. 만약 에스원이 다음 10년간 연평균 17%의 ROE를 유지할 수 있고, 이익의 60%를 유보한다고 가정하면, 주당순자산은 연간 10.2%씩 성장해 10년 뒤인 2015년에는 23,269원이 된다.
2015년에도 여전히 17%의 ROE를 낸다면, 에스원의 예상 주당순이익은 3,956원이다. 만약, 2015년에도 에스원이 2004년말 PER인 18배에 거래된다면, 주가는 71,200원이 될 것이며, 배당을 통한 수익을 제외하고 연평균 5.3%의 세전 복리수익률을 올리게 되는 셈이다.
3) 연간 주당순이익 성장률 수치를 이용한 투자
에스원의 주당순이익은 지난 15년간 연평균 37%씩 성장한 바 있다. 성장률이 향후 10년 동안 15%를 유지한다고 가정하면, 2015년의 주당순이익은 9,300원이 된다. 2015년에도 2004년말 PER인 18배에 거래된다면 주가는 167,400원이 되고, 세전 복리수익률은 11.4%이다.
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좋은 아이디어라는 생각을 하고 있었는데, 박성빈님이 활용을 해서 분석하셨네요.
좋네요.
돈을 지불하고 사는 방법외에는 없다는 것이 기업분석의 한계라고 보고 있습니다/.
웨렌버핏의 책을 읽을때마다 아쉽게 생각하는 부분입니다.
데이타 얻는데 종은 아이디어 있으시면 알려 주시면 감사하겠습니다.
에스원 성장은 지금 보다는 줄 것으로 예측하여 PER을 8 ~ 10정도로 봐야하지 않을까요?
그러면 2) 채권형 주식은 31,648 ~ 39,560원, 3) 주당순이익율은 74,400 ~ 93,000원.
현 주가를 정당화시킬려면 3)의 가격에 눈에 들어오지만
저는 워렌버펫의 투자방법은 회사를 보유하는 입장이므로 2)채권형 주식에 가깝고 계산결과도
보수적으로 보는게 안전하다고 생각하기에 2)에 마음이 갑니다.
다만 10년후 에스원이 지속적인 경쟁우위와 높은 ROE를 유지하고 주주우선 정책을 지속적으로
보여준다면 3)의 가격이 정당하겠죠.
저 개인적으로는 2)의 가격과 3)의 가격이 차이가 많이 나는 기업과 차이가 작은 기업의 과거 주가
동향이 어떤지 분석해 보고 싶읍니다.
사실 딸 앞으로 적금 들 듯 사 모을려고 생각했던 종목입니다.
매입 이유는 이 시장이 향후 10년간은 더 커질 것이라 생각해서요.
현재까지는 사업체 부분이 성장의 동력이었지만 앞으로는 아파트, 소규모 상가 등에서 전문경비시스템 도입이 더욱 가속화 될 것으로 생각됩니다.
GDP가 커질수록 사회의 빈부는 양극화될 수 밖에 없고(현 정부가 그걸 막으려고 몇가지 방책으로 안간힘을 쓰고 있는 듯 보이지만 현재의 신자유주의적 성장 방식으로 흐르는 한 불가피한) 사회적 불안은 가중될 것이므로, 안전막 마련을 위한 개인의 자구적 노력이 더욱 커질 것 같습니다.
실제로 제가 사는 곳을 둘러봐도, 신규 아파트들(특히, 브랜드가 있는 중대규모 단지)은 전문경비업체 서비스를 이용합니다.(구 아파트들이 퇴직년령층의 아저씨 할아버지 경비아저씨를 두는 것과 달리) 그렇지만, 가격때문인지 세콤보다는 로컬 소규모 브랜드나 캡스가 많은 것 같습니다.
더욱이 최근에는 캡스가 더욱 눈이 많이 띄네요 특히 상가에서.
그래서 시장의 성장에 대해서는 믿음이 가지만,
1. 세콤이 앞으로도 시장 우위를 점할 수 있을지
2. CAESAR님이 지적하신 것 처럼 향후 예측 PER에 대한 현재 가격의 적정성
에 대해서는 잘 모르겠어요.
단, per이 성장성만을 반영하기보다는 '성장성+BM+시장지배력+...'을 아우른다는 점, 그리고 기업은 항상 성장을 갈구한다는 점을 고려할 필요는 필요는 있는 것 같습니다.