목동 삼성트라팰리스의 대안 스타코

목동 삼성트라팰리스의 대안 스타코(015020)

정부의 각종 아파트 안정 대책으로 인해, 아파트에 대한 투자 매력은 퇴색 되었으며, 그 대안으로 분양에 따른 높은 수익 구조를 갖는 분양 시행사에 대한 관심을 가져봐도 괜찮을 듯 싶다. 현재, 국내의 분양 시행사는 신영을 선두로 솔렉스, 도시와 사람들, 스타코, 등이 있다.

다음달, 2005년 4월 목동의 중심가에 도곡동의 타워 팰리스 규모의 주상복합아파트 트라펠리스가 분양되는데, 2008년 8월에 준공될 예정으로 사업기간은 42개월이고, 2005년 3월 말에 분양 계획이 발표될 것으로 보인다. 양천구 목동 트라팰리스는 전가구가 일반 아파트라는 점이 특징이다. 지하 3층, 지상 41~49층 고층으로 지어지며, 526세대중 182가구가 조합원 분이고, 344세대가 일반 분양 분이다. 현재 분양 계획은 42평:100세대, 46/48평:200세대, 54/57평형:140세대, 60/66평:80세대, 77/78평:4세대, 91평형:1세대로 구성될 예정이고, 바로 앞에 위치한 현대 하이페리온 II가 현재 평당 1,800만원 선에 시세가 형성돼 있어, 목동 트라펠리스 역시 평당 2,000만원 안팎에서 분양가가 책정될 가능성이 높다. 또한, 상가의 정확한 분양가는 예측이 힘들지만, 입지와 조건에 따라 평당 500~3,000만원으로 책정될 것으로 추측된다.

목동 트라팰리스 사업 분석)

지난해 11월, 스타코의 공시를 자세히 살펴 보면 토지 비율이 스타코 35% : 공동 시행사(이스타빌 건설) 65%로 되어 있지만, 두 시행사의 종합적인 업무역할에 따른 이익 배분 비율을 계산해 보면, 분양 매출액을 55:45로 나누어 갖는 지분구조로 되어 있다. 두 시행사의 관계에 대해 정확히 알 수 없으나, 스타코가 강서 지역에서의 분양 사업을 시작한 이래 이스타빌이라는 브랜드를 사용해 왔고, 스타코가 이스타빌 건설에 목동 사업을 위한 채무보증을 서준 점에 비추어 볼 때, 두 회사는 수년 전부터 목동 사업을 준비해 온 것으로 보인다. 이 목동사업의 시공사는 삼성물산으로 순수히 건설부분만을 담당하고, 트라팰리스라는 삼성 브랜드를 제공만 하는 것으로 되어 있다. 시행사 입장에서 목동 분양사업에 대한 광고비 감소 효과와 분양가 상승을 가져 올 것으로 보이며, 스타코가 향후 대형 건설업체와 협력하여 분양사업을 할 수 있는 발판이 될 것으로 예상된다.

              [2004년 11월 사업 공시 내용]

목동 트라팰리스 분양 계획을 보면, 조합원 144 가구/ 일반 분양 344가구, 총 544가 가구가 분양될 예정이다. 조합원 가구수와 일반 분양 가구의 비율이 35:65 비율이고, 전체 아파트 분양 면적이 27,127.77평 이므로, 단순히 조합원의 분양 평수는 9,489.6평으로 예상할 수 있고, 조합원 분양 아파트는 B블록에 포함되어 있으므로, B 블록 아파트 분양 면적 13,388.90평 중, 조합원 분량은 9,489.6 평이며, 일반 분양분은 3,899.3평임을 알 수 있다. 그리고, 일반적인 조합원 분양가는 일반 분양가의 80% 수준으로 책정된다. 또한, 상가 분양 분에 대해서는 두 시행사가 A, B블록의 이익을 계약 배분 비율대로 나누어 가지면 될 것이다. 현재, 목동 트라팰리스 예정지 앞에 3년 전 지어진, 현대 하이페리온 II가 평당 1,800만원 선이므로, 목동 트라팰리스의 평당 아파트 분양가가 최소 1,800만으로 예상 할 수 있고, 주변 부동산 시세에 맞게 책정된다면, 2,000만원 이상을 예상할 수 있다. 강남, 용산등 인기 지역의 상가 분양가가 입지와 조건에 따라 500~3,000만으로 다양함으로, 평균 분양가를 1,300만원 정도로 추정할 수 있고, 현재 강남의 최고급 아파트가 평당 500만원의 건축비가 소요되고, 상가 건축비를 평당 350만원 미만으로 이루어지고 있으므로 대략적인 건축비도 예측 가능할 것이다.

 A 블록에 대한 사업 - 아파트 분양 가격:1,800만원/평, 상가 분양 가격 : 평균 1,300만원/평

                      - 아파트 건축비 500만원/평, 상가 건축비 350만원/평

[ 스타코 35% : 이스타빌 건설 65% ]

B 블록에 대한 사업 - 아파트 분양 가격:1,800만원/평, 조합원 20%할인, 상가 분양 가격 : 평균 1,300만원/평

                   - 아파트 건축비 500만원/평, 상가 건축비 350만원/평

[ 스타코 80% - 이스타빌 건설 20% ]

<  스타코 예상 분양 매출액(원) >

위의 분석과 같이, 아파트 평당 분양가를 1,800만원으로 하고, 상가 분양가를 1,300만으로 하면, 스타코는 향후 42개월동안 4,500억원 가량의 분양 매출액과 3,000억원의 매출 이익이 예상된다. 만일, 분양가가 2,000만원 이상에서 책정된다면, 20%이상의 매출 이익 증가가 예상된다.

스타코의 재무 구조)

스타코는 원래, 주식회사 세진이라 회사명으로 분양사업, 학원, 소방장비를 생산하는 업체였는데, 2003년 12월에 소방장비 생산 부분을 분리하여 스타코넷을 거래소에 상장 시켰고, 스타코는 2003년 까지 분양 사업을 통해 매년 분양사업 매출액 대비 30% 이상의 매출 이익을 얻어 왔다, 하지만 지난해, 정부의 강력한 부동산 투기 억제로 인한 시장의 침체로 스타코의 분양사업의 매출은 거의 없었고, 그래서 학원사업이 매출액의 80%를 구성하고 있으며, 나머지는 임대업과 소방설비공사, 온라인 교육사업이 등이 구성하고 있고, 정부의 과외 규제 및 수능 시험의 제도 변화로 인해 학원으로 인한 사업도 지지 부진한 것으로 보인다. 2004년의 적자 17억원은 목동 사업을 위한 채무 이자와 경비로 인해 발생한 것으로 보이며, 2003년과 작년의 매출액을 비교해 보면, 스타코의 재무 구조는 분양사업에 의해 결정됨을 알 수 있다.

지난해, 동사의 부채비율이 증가 했는데, 이는 목동 사업을 위한 토지 확보용으로 사용된 것으로 보이며,

이미 확보된 토지 2,580평의 평당 가격이 3,000~3,500만원 이므로 800억 원의 가치가 있고, 이를 담보로 지난해 11월 목동의 사업을 위해 CD 91몰(3/11, 3.55%) + 2.2% 으로 700억을 장기 차입한 걸로 되어 있다. 현재 CD91몰 금리가 3.6%로 향후 1~2년 간은 4%미만으로 예측되므로, 700억으로 인해 발생하는 이자비용은 금리 6%를 적용하면 매년 42억 정도의 이자 비용 발생이 예상된다. 현재, 42개월 간의 목동 사업으로 인해 발생되는 이익이 최소 2,000억 원 이상 예상되므로, 2008년 준공후 수치적인 부채 비율이 100%미만이 될 것으로 예측된다.

목동 사업에 이익 전망)

동사는 과거 2001년과 2002년 이스타빌이라는 브랜드로 서울의 강서지역에서 분양 사업을 성공함으로써, 30%가 넘는 매출 이익률을 얻었다. 분양사업의 특성상 초기 비용, 즉, 토지 구입비와 분양 개시를 위한 준비 시간이 많이 소요되며, 분양 공사가 시작되면, 총 분양가를 매출액으로 하고, 공사비와 토지 구입비가 매출원가에 포함되어 공사기간에 맞게 나뉘어져 손익 계산서에 계상된다.  

[ 스타코의 과거 분양사업의 매출 이익률]

과거 스타코의 손익 계산서에서 토지 비용을 매출 원가에서 제외 하면, 분양 사업 매출액 대 매출 이익률이 50%를 넘을 것으로 예상되며, 향후 목동 사업에 대한 수익 또한 예측할 수 있다. 현재 정부의 종부세 부과가 9억 원으로 책정되므로, 50평 이하는 평당 1,800만원, 50평 이상은 평 2,100만원 정도로 예측되나, 보수적 접근으로 목동 트라밸리스의 아파트 평당 분양가가 1,800만원, 상가 평당 평균 분양가가 1,300만원 일 때, 분양 총 매출액은 8,000억원 정도로 예상되며, 이중 55%인 4,500 억원이 스타코의 분양 매출액으로 계상되므로, 분양가가 2,000만원이면, 총 매출액이 9,000억을 넘는다. 강남의 최고급 아파트의 평당 건축비가 500만원 정도이고, 상가의 경우는 350만원 미만이므로, 건설비는 2,300억원 정도 소요될 것으로 예상되며, 소타코의 건설비용 부담금은 1,300억 정도로 예상된다.  

[ 목동산업 예상 순익표 ]

이미 토지 구입비는 과거 분기에 사용된 것으로 되어 있으므로, 올해부터 발생되는 분양 원가는 순수히 건설 비용만을 고려하면 될 것으로 판단되며, 건설비의 유동성을 10% 가산하면 적절한 계산으로 판단된다. 또한, 올해 부터의 소방법 강화로 아파트 평당 건축비에서 소방 설비 부분이 10~15% 책정되어 있으므로, 동사의 분양 사업에 대한 소방설비 공사는 동사가 맡을 것으로 예상되므로, 매년 10억원 이상의 부가 수익이 발생할 것으로 예측된다.

분양산업의 구조상 그 규모가 크고, 입지 조건이 좋을수록 분양매출액 대비 분양 원가의 비율이 낮아지고, 동사가 이미 소유한 땅에 사업이 이루어졌을 때, 그 이익은 더욱더 커진다. 이미 동사의 과거 분양사업에서의 이익구조와 사업 조건을 고려했을 때, 분양 원가에는 건축비만을 포함하고, 보수적인 접근을 을 했을 때, 순이익 구조는 매출액 대비 50%에 이를 것으로 예상된다.  향후 목동 사업으로부터 발생되는 이익을 동사가 부채 상환에 대한 사용 여부를 알 수 없으나, 일부를 갚더라도, 새로운 분양 사업을 위한 토지 구입에 나설 것으로 예상된다. 앞의 목동산업 예상 순익표는 평당 분양가가 1,800만원과 경우를 고려 했으며. 매출액은 목동사업을 실제 하는 개월 수로, 판관비는 매출액의 10%, 이자 비용은 6%를 적용했고, 법인세 비율은 경상이익의 20%로 산정하였다. 현재, 서울의 삼성물산의 트라팰리스 브랜드를 사용하는 주상 복합아파의 분양의 경우 95%이상의 계약률이 이루어지고 있으미로, 미 분양에 따른 손실은 준공 때까지 총 매출액의 2% 미만으로 고려하지 않았다.

분석된 결과에서 볼 수 있듯이, 42개월간 예측되는 당기 순이익이 2,000억원 이상으로 예상할 수 있고, 이미 매입한 토지 비용 8,00억(추정)을 매출 원가에 포함시키면, 순 이익률이 25% 이상임을 예상 할 수 잇다.  

동사의 지배구조)

현재의 동사의 지배 구조와 주식 유통에 관련하여 보면, 다음과 같다.

총 주식수 : 42,851,600주

대주주 지분 : 사장 김승제 : 19,445,542주 (45.38%)

자기주식취득 : 4,298,141 주 (10,03%)

유통 물량 : 19,107,917 주

동사는 12월 말에 주가가 400원 초반일 때, KTB3 구조조정조합으로부터 5,214,460(12.17%)를 500원에  인수 하였고, 김승제 사장은 올 연초까지 꾸준히 사모아서, 현재 45.38%를 가지고 있다. 또한, 작년 여름 10.03%의 자기주식을 취득하여 현재, 유통 물량은 총 주식수의 44.39%인 19,107,528주 이다. 현재, 사장과 회사가 이 회사 주식을 사 들이는 것을 보아 향후 전망을 아주 긍적적으로 보고 있는 듯하다.

배당)

동사에서 분리된 스타코넷도 올해 배당 예정이고, 동사의 과거 성향으로 보았을 때, 순이익의 10%를 배당으로 지급할 것으로 예상된다. 향후 2005, 2006년에 발생하는 순이익 중 50%이상을 채무를 갖는데 사용할 것으로 예상되더라도,, 그에 따른 순이익이 수치적으로 줄 수 있으나, 채무 비중 감소와 이익의 증가로 인해 2007년에는 주당 순이익이 1,300원에 이를 것으로 예측된다.

동사의 향후 주가 전망)

동사의 향후 주가 전망은, 향후 42개월간 이루어질 목동 사업과 별개로 생각 할 수 없다. 현재, 스타코는 분양 사업 외에 학원 사업과 소방설비공사, 온라인 교육사업이 있는데, 학원사업은 매출과 이익이 어느 정도 예상되나, 온라인 교육사업은 시장 점유율이 1%미만이므로, 두 사업구조는 수익에 큰 역할을 못한다, 동사가 분양 사업을 못한 20004년에도 매출액의 80%가 학원 사업이었다.

동사의 장기적인 성장 드라이브는 정부의 강력한 부동산 정책으로 인해, 과거와 같이 활발한 분양 사업의 전개는 힘들 것으로 예측된다. 아무튼, 동사의 미래 주가는 동사의 분양사업에 따라 결정 지을 것이다. 따라서, 동사가 목동 사업 이후 또 다른 분양사업을 할 것으로 보이며, 올해는 삼성 팰리스라는 브랜드 사용으로 인한 광고비가 감소와 95%이상의 분양률을 보일 것으로 보인다. 현재의 목동 입지 조건으로 인한 높은 분양가와 과거의 수익률 구조로 예상했을 때, 매년 400억 이상의 순이익을 예측할 수 있다. 따라서, 현재의 목동 사업의 성공과, 그 수익으로 인한 새로운 사업의 성공적인 착수는 3년 후 분양 매출액 1,500억에 분양 순이익이 400억 이상이 예측 가능하므로, 향후 4년간 평균 주당 순이익이 1,300원 정도로 예상하며, PER5로 기준으로 6,000원 내외의 주가가 형성 될 것으로 예상된다. 또한, PBR은 1내외를 유지 할 것이다. 현재, 2005년 3/15일 기준 주가가 700원을 형성하고 있으니, 올해 말 4,000원 내외를 형성할 것으로 보이며, 2006, 2007년에는 향후 분양 사업 전망에 따라, 6,000원 이상의 주가가 기대된다. 

3월 말에 발표될 동사의 목동 트라팰리스의 정확한 분양계획을 참고하면, 동사의 향후 전망에 큰 도움이 될 걸로 생각된다.