<신세계> 기업분석 보고서

 

 

 기업분석에 앞서서 몇가지 서두에 덧붙이고 싶은 말들이 생각나서 몇자 더 적어

 

봅니다. 증권사 애널리스트들은 아마 이런 매우 주관적인 문체와 생각들을 자유

 

롭게 풀어내지 못하겠죠? 행위의 자유로움이 저희 무적함대의 가장 큰 장점이 아

 

닐까 합니다. 형식에 얽매일 필요도 없을테고요. 정밀한 숫자 분석도 사실 저희

 

한테는 불필요한 부분입니다. 단기간의 실적을 추정하느라 에너지를 소비하는

 

어리석은 행위를 저희들은 할 필요가 없으니까요. 대부분의 애널리스트가 하는

 

주요 업무가 단기적인 실적을 추정하는 일이 아닌가 합니다. 저희는 그런 부분에

 

굳이 힘을 쏟을 필요가 없을 것입니다. 숫자분석, 사실 정밀한 숫자분석은 그리

 

큰 의미는 없어보입니다. 숫자가 나타내는 장기적인 흐름을 살펴봄으로써 그 추

 

세를 파악함으로써 숫자분석의 의미는 충분히 다했다고 보여집니다. 사업의 장

 

기적인 전망에 근거해서 스스로 숫자가 앞으로 흘러나갈 방향을 짚어내는 것이

 

전부가 아닐까 생각합니다.

 

 

 우선 결론적으로 말하자면, 신세계는 영위하고 있는 사업의 장기적인 전망이 좋

 

고, 훌륭한 경영자가 경영하고 있는 투자매력이 매우 좋은 기업인 것입니다.

 

본 보고서에서는 사업의 장기적인 전망을 중점적으로 살펴보도록 하겠습니다. 

 

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 신세계의 장기적인 전망은 어떠할까? 먼저 신세계가 영위하고 있는 사업이 어떤

 

것이 있는지 살펴봐야할 것이다. 신세계의 사업부는 크게 백화점과 할인점으로

 

나눌 수 있다. 이 백화점과 할인점 사업의 장기적인 전망을 살펴보는 것이 첫번

 

째로 분석해야할 부분일 것이다.

 

 

 신세계가 영위하는 백화점과 할인점의 사업전망을 살펴보기 앞서, 우리나라 소

 

매유통업의 장기적인 전망을 그려보고, 그 장기적인 전망 아래서 신세계가 차지

 

할 위치를 가늠해 보는 것이 신세계 기업 분석에 있어서 좋은 방법이 될 것이

 

다.  앞으로 소매유통업은 어떠한 형태로 재편되고 진화되어 갈까요? 제가 생각

 

하는 대략적인 그림은 다음과 같습니다. 우리 생활의 주변에서 볼 수 있는 유통

 

채널을 생각해 봤습니다.

 

 

* 할인점 - 이마트, 홈플러스, 롯데마트, 까르푸, 월마트, 메가마트 등 (향후 시장

 

재편)

 

* 백화점 - 롯데, 현대, 신세계 (과점화 추세 지속)

 

* TV홈쇼핑 - LG, CJ, 현대, 우리, 농수산 (향후 시장재편)

 

* 인터넷 쇼핑 - LG,CJ, 인터파크 등 (경쟁치열) / 옥션, G마켓 등

 

* 카테고리킬러 매장 - 하이마트류의 전문매장

 

* 편의점 - 세븐일레븐, LG25시, 바이더웨이, 미니스톱

 

* 재래시장, 소규모 소매유통 - 입지가 점점 좁아질 것임

 

* 슈퍼체인 - LG마트, 롯데레몬, 신세계 에브리데이

* 아웃렛 - 2001아웃렛, 세이브준, 킴스아웃렛

 

 

 이들 유통 채널을 크게 둘로 나누면 오프라인, 온라인 유통 채널로 나눌 수 있

 

다. 이들 채널별로 성장하는 유통채널과 그렇지 못한 유통채널을 나누어 볼 수

 

있다.

 

 

1. 오프라인 유통채널

 

- 성장 유통채널 : 할인점, 카테고리 킬러매장, 편의점, 슈퍼체인점

- 역성장 유통채널 : 백화점, 재래시장, 소규모 소매유통

 

2. 온라인 유통채널

- 성장 유통채널 : TV홈쇼핑, 인터넷 쇼핑

 

 

1. 백화점 사업

 

 모든 것을 판다라는 개념의 백화점은 점점 시장에서 설자리를 잃어갈 것으로 판

 

단된다. 향후 백화점은 타 유통채널대비 차별화된 고급매장으로 포지셔닝해야

 

장기적으로 경쟁력을 유지할 수 있을 것이다. 그 예로 점점 과점화되어

 

가고 있는 백화점 업계를 들 수 있다. 특히 지방백화점과 소규모 백화점들은 비

 

롯한 자금력, 변화에 능동적으로 대처하는 경쟁력 면에서 뒤쳐지기 때문에 향후

 

점점 설자리를 잃어갈 것이다. 오프라인 유통채널에서 할인점 뿐만아니라, 카테

 

고리 킬러매장, 아웃렛등이 가격경쟁력, 전문성을 들어 백화점을 압박하고 있는

 

상황이다.

 

 

 향후 백화점이 설수 있는 자리는 고급화를 통한 타 유통채널과의 차별화에 있다

 

고 판단된다. 백화점은 기본적인 비지니스 모델로 보면 매장임대를 통해 수익을

 

올리는 임대사업이다. 장기적으로 백화점으로 소비자를 끌어낼 수 있는 동인은

 

어디에 있을까? 차별화의 주안점을 고급화에 두어야할 것으로 보인다. 현재 신세

 

계의 백화점 사업부는 이러한 변화의 추세에 발맞추어 강남점을 고급화하여 리

 

뉴얼 한데 이어 본점 재개발을 진행중에 있고, 죽전/건대점을 새롭게 개점할 예

 

정이다.

 

 

 강남점을 성공적으로 리뉴얼한 경험을 바탕으로 앞으로 고급화, 차별화된 백화

 

점에 대한 투자가 마무리 되면 향후 6년 후에는 작년 백화점 매출의 2.5배까지

 

매출증대를 바라 볼 수 있을 것이다. 현재 이마트의 성장성에만 주목하고 있는

 

신세계의 성장성에 백화점 사업이 본격적으로 가세한다면 향후 이마트의 성장성

 

둔화를 일부 커버해 줄 수 있을 것이다.

 

 

2. 할인점 사업

 

 신세계의 이마트는 규모면에서나 수익성 면에서 타업체와 비교했을 때 월등히

 

앞서 있다. 영업이익률, 매장당 매출액, 고객선호도, 물류망, 경영의 효율성, 투

 

명한 경영, 향후 개점될 할인점 입지 선정 등 모든 면에서 경쟁사 대비 압도적인

 

우위를 점하고 있다. 그 압도적인 우위는 다음의 숫자를 통해 간단히 살펴보기로

 

한다.

 

 

 

 규모면에선 2위 기업인 홈플러스의 두배가까이 되고, 영업이익률 또한 2위 기업

 

의 두배 가까이 된다. 판관비 부담율 또한 경쟁사대비 최고 5%가까이 우위를 점

 

하고 있다. 유통업체의 핵심적인 경영효율성 지표인 재고자산 또한 경쟁사대비

 

최고 2배가까이 우위를 점하고 있다. 이같은 경쟁력은 그동안 이마트가 구축해온

 

물류망, 정보시스템, 경영효율성 개선을 위한 노력 등의 종합적인 결과물이라 할

 

수 있다.

 

 

 향후 2~3년후면 우리나라의 할인점 시장은 포화에 이를 것으로 대부분의 전문

 

가들은 예상하고 있다. 현재 최고의 경쟁력을 보유한 이마트는 향후 2~3년후에

 

도 경쟁사 대비 우수한 경쟁력을 보유하고 있을 것이란 것은 쉽게 예측해 볼 수

 

있다. 그렇다면 시장이 포화된 이후의 할인점 사업부에서의 성장성이 신세계 투

 

자에 있어서 가장 고민해 봐야할 문제일 것이다.

 

 

 일단 할인점 시장의 시장재편을 예상해 볼 수 있다. 현재 여러 경쟁사가 진입해

 

있는 할인점 시장은 시장이 포화되고 경쟁이 격화됨으로써 수익성, 경쟁력이 약

 

한 업체들이 자연 도퇴될 것으로 보여진다. 신세계는 그러한 도퇴되는 업체들을

 

인수합병을 통해 몸집을 키우는 성장전략을 생각해 볼 수 있다. 시장에서 도퇴된

 

후발주자가 경쟁사에 넘어감으로써 2위 기업이 규모면에서 대등한 위치에 까지

 

올라갈 수도 있다는 점을 생각했을 때, 충분한 자금력을 확보하여 적극적인 인수

 

합병에 노력을 기울여야할 것으로 보여진다.

 

 

 백화점과 달리 할인점은 규모의 경제가 필수적이고 물류의 효율성과 같은 효율

 

성 높은 인프라 구비가 무엇보다도 중요하다. 업계 3위인 신세계 백화점이 타 경

 

쟁사대비 이익률을 높게 가져갈 수 있는 것은 백화점과 할인점이 가지는 사업특

 

성의 차이에 기인한 것이다.

 

 

 국내 할인점 시장의 재편과 맞물려 신세계는 중국시장 공략에 박차를 가해야 할

 

것이다. 이는 단순히 이마트의 성장성을 확보하는 것일 뿐만아니라 수익성 확보

 

와 경쟁사 대비 경쟁력 우위의 측면에서도 매우 중요한 과제가 될 전망이다.

 

 

 

 중국은 또다른 내수시장

 

 중국의 소매유통 시장은 중국의 급격한 경제 성장과 더불어 변화의 물결을 맞이

 

하고 있다. 중국정부의 적극적인 외자유치 정책으로 유통업태 또한 각종 외자계

 

유통업체의 진출러시가 봇물을 이루고 있다. 향후 유통시장 전면 개방을 앞두고

 

외자계 기업들은 중국시장 공략에 박차를 더욱더 가할 것이다.

 

 

 중국은 브릭스(BRICs)국가 중에서 가장 높은 성장률을 장기간 구가하고 있을 뿐

 

만아니라 외자유치에도 가장 적극적이다. 외국기업이 투자할 수 있는 여건이 가

 

장 잘 구비되어 있는 국가인 것이다. 이와 더불어 낮은 국민소득에도 불구하고

 

동부해안 지역을 중심으로한 도시지역의 소매유통 시장은 할인점, 편의점과 같

 

은 현대화된 소매유통 구조로 급격히 변화하고 있는 중이다. 향후 신용카드 사용

 

증가, 물류인프라 구축, 소득수준 향상, 규제완화 등의 발전과 개혁이 발빠르게

 

뒷받침되고 있기 때문에 중국 소매유통 시장의 미래는 매우 밝다고 할 수 있다.

 

 

 중국시장은 단순히 글로벌 기업의 성장동력으로서의 가치만을 지니고 있지는

 

않다. 세계의 공장으로 떠오르고 있는 중국은 소매유통업체에게 값싼 상품의 조

 

달기지로서의 역할 또한 매우 중요해질 전망이다. 신세계 이마트 또한 중국 공략

 

이 필수적인 이유가 여기에 있다. 현재 국내 외자계 할인점인 홈플러스, 까르푸,

 

월마트 등은 국제적인 상품소싱 능력이 이마트에 비해 월등하다. 이는 까르푸가

 

이마트에 비해 매출총이익률이 높다는 것을 통해 간접적으로 알 수 있는 부분이

 

다. 따라서 이마트는 장기적으로 상품의 가격경쟁력을 확보하기 위해서도 중국

 

시장을 적극적으로 공략해야할 것이다. 또한 중국시장 진출에서 성공여부가 장

 

기적으로 국내 할인점 시장에서의 경쟁력 확보에도 매우 중요한 역할을 담당할

 

전망이다. 결론적으로 이마트의 중국공략은 선택이 아닌 필수인 것이다.

 

 

 현재 이마트는 중국 상해에 97년에 1호점을 개점해 놓은 상태이다. 올해 2호점

 

을 개점했고 올 연말에 추가로 한곳을 개점할 예정이다. 현재까지 이마트의 성적

 

은 매우 우수하다고 판단된다. 상해 1호점이 개점 이후 흑자기조를 이어오고 있

 

고 주변 경쟁사대비 작은 규모에 비해서 매장 만족도는 매우 높은 것으로 조사되

 

었기 때문이다.

 

 

 그러나 중국에서의 경쟁은 국내와는 한차원 다른 경쟁이 될 전망이다. 먼저 외

 

국의 내노라하는 글로벌 소매유통 기업의 각축전이 되고 있기 때문이다. 이같은

 

치열한 경쟁이 예상되는 중국시장이지만 한국 토종 기업인 이마트가 중국 시장

 

에서 성공할 가능성은 비교적 높을 것으로 판단된다. 그 이유는 다음 몇가지를

 

들 수가 있다.

 

 

1) 어려운 환경속에서 내수시장을 장악한 경영 능력

 

 이마트는 93년에 국내 처음으로 할인점 시장에 진출한 이후 IMF라는 커다란 위

 

기를 겪는다. 당시 국내 유통시장의 전면 개방을 통해 외자계 기업이 국내 진출

 

러시를 이룰 때 국내시장 전문가들은 외자계 할인점의 국내시장 장악을 점쳤었

 

다. 하지만 막상 뚜껑을 열어보니 그와는 반대의 현상이 벌어지고 만다. IMF위기

 

를 통해 이마트는 위기를 기회로 뒤바꾸는 지혜를 발휘하게 된다. IMF로 좋은 입

 

지요건을 가진 할인점 부지가 싸게 나왔을 때, 내부 구조조정을 통해 마련된 자

 

금으로 부지확보에 적극적으로 나서게 된다. 이는 향후 할인점 사업에서 무엇보

 

다도 중요한 핵심 입지확보에 중요한 거점이 되는 역할을 하게 된다. 또한 윤리

 

경영을 통해 그동안 업계의 불공정한 관행을 일소시키고, 투명경영을 통해 경영

 

효율성을 극대화하는 뛰어난 경영효율성의 묘미를 발휘하게 된다. 이는 훌륭한

 

경영자 구학서 사장의 경영능력에 힘입은 바 크다.

 

 

 국내 소매업은 할인점, 홈쇼핑과 같은 현대화된 소매유통업으로 급격히 재편중

 

이다. 시장재편의 과정에서 효율성이 증대하고, 업계의 불공정한 관행도 투명해

 

지고 있다. 급속한 시장 재편과정에서 해외 시장에서 경쟁에 필요한 글로벌 경쟁

 

력을 갖추기 시작한 것이다.

 

 

2) 중국과 지리적 인접성, 문화적 유사성이라는 특수성

 

 우리는 보통 신세계의 중국에서의 성공가능성을 평가할 때 지리적, 문화적인 접

 

근성을 과소평가하는 경향이 있다. 단순히 규모가 크고 자금력에서 막강한 경쟁

 

력을 지닌 글로벌 소매유통 기업과 규모면에서나 자금력 면에서 엄청난 차이가

 

나는 이마트가 경쟁이 되겠느냐는 평가이다. 그러나 문화적, 지리적 차별성은 글

 

로벌 기업이 쉽게 극복해내지 못하는 부분이다. 월마트가 북아메리카 지역에서

 

는 시장을 휩쓸고 있고, 유럽에서는 그럭저럭 잘 해내고 있고, 아시아 지역에서

 

는 고전을 면치 못하는 점을 왜 쉽게 간파해내지 못하는 것일까.

 

 

 소매유통업은 진출 지역의 현지화가 성공의 가장 큰 열쇠가 되는 사업이다. 일

 

례로 국내 진출 외국계 할인점인 홈플러스를 들 수 있다. 영국의 테스코 그룹은

 

글로벌 성장전략의 구상할때 가장 중요시하는 시장 공략 전략으로 철저한 현지

 

화를 꼽는다. 실제로 우리나라의 홈플러스는 테스코 그룹의 테스코 브랜드를 쓰

 

지 않고 홈플러스라는 독자적인 브랜드를 사용하고 있다. 또한 매장의 구성과 분

 

위기를 한국의 현지 취향에 맞게 채택함으로써, 후발주자 임에도 불구하고 단숨

 

에 업계 2위로 도약하는 성공을 거두었다. 월마트가 국내에 진출해서 국내 실정

 

과는 동떨어진 전략으로 시장 진출에 실패한 것과는 전혀 다른 모습인 것이다.

 

세계 1위의 소매유통 기업일지라도, 막강한 자금력만 가지고는 성공할 수 없는

 

사업이 바로 소매업인 것이다.

 

 

 중국과 우리나라는 역사적, 문화적으로 그 색채가 매우 유사하다. 수년전부터

 

불고 있는 한류열풍이 한국의 문화가 중국에서 얼마든지 제대로 통할 수 있다는

 

것을 보여주는 가장 좋은 예라 할 수 있다. 글로벌 소매기업과 경쟁할 수 있는 물

 

류시스템, IT 시스템 경쟁력, 국내시장 장악을 바탕으로 한 자금력만 뒷받침이 된

 

다면 중국시장은 충분히 겨뤄볼만한 시장인 것이다.

 

 

 국내 시장에서 거대 외국계 기업을 따돌리고 시장을 수성한 이마트로써는 국내

 

시장에서 거둔 경쟁력을 바탕으로 비슷한 문화권이자 거대시장으로 자라고 잇는

 

중국에서의 성공확률은 매우 높다고 해도 지나친 예측이 아닐 것이다.

 

 

3. 여타 카테고리 시장으로의 진출과 성장

 

 현재 신세계가 선택할 수있는 여타 소매유통 카테고리의 진출은 크게 TV홈쇼핑,

 

체인형 슈퍼마켓, 인터넷 쇼핑 등을 생각해 볼 수 있다. 그러나 현재 신세계는 백

 

화점, 할인점의 성장 전략만으로도 내부 여유자금을 모두 쏟아붓고 있는 상황이

 

다. 힘을 분산시킬수 있다는 우려만으로도 현재로서는 여타 카테고리로의 진출

 

은 백화점과 할인점의 시장이 성숙될 시점에서 중요하게 검토해 볼 수 있을 것이

 

다.

 

 

 TV홈쇼핑은 사업자 선정에서 탈락되어서 시장 진입을 실패한 경우이다. 신세계

 

는 향후 경쟁에서 도태된 TV홈쇼핑 사업자 인수를 통해  시장 진입을 예상해 볼

 

수 있다. 미래의 디지털 시대에 각 가정에 홈네트워크 시스템 구축과 더불어 온

 

라인 유통시장의 급팽창이 예상된다. 디지털 홈네트워크는 아직 세계적으로도

 

완벽하게 구축한 국가가 없다는 점에서 이미 세계적으로 검증된 사업모델인 할

 

인점과는 달리 시장의 전망이 불투명한 것이 사실이다. 하지만 디지털 시대가 가

 

져올 각종 변혁의 물결속에서 온라인 쇼핑 시장은 그 편리함과 다양한 서비스 기

 

능으로 시장의 성장성은 매우 높을 것이다. 향후 채널은 다르지만 백화점, 할인

 

점과 경쟁구도로 흘러갈 가능성도 존재한다. 따라서TV 홈쇼핑 시장 진출은 신세

 

계로서도 장기적인 성장 동력 확보에서 반드시 필요한 부분이라고 보여진다. 각

 

종 다양한 서비스 상품개발과 마케팅 기법의 등장으로 TV홈쇼핑은 지금과는 달

 

리 한단계 진화된 온라인 쇼핑으로서의 면모를 갖출 것으로 예상된다.

 

 

 체인형 슈퍼마켓은 현재 LG마트가 대표적이다. 할인점 시장에 적극적으로 진출

 

하지 못한 LG유통은 체인형 슈퍼마켓으로 시장을 구축해 나가고 있다. 체인형

 

슈퍼마켓이 향후 잠식할 유통채널은 동네마다 존재하는 비교적 큰 규모의 중소

 

형 유통매장일 것이다. 전국적인 물류망과 IT시스템을 통해 충분히 성장가능한

 

시장이다. 현재 신세계는 에브리데이라는 브랜드로 식품중심의 할인점보다는 작

 

은 규모의 슈퍼센터를 운영중에 있다. 향후 할인점 시장이 포화되고 체인형 슈퍼

 

마켓 시장의 중요성이 부각되 시점에 이마트를 기반으로한 막강한 물류망, 시스

 

템으로 충분히 공략 가능한 시장이라고 판단된다.

 

 

 인터넷 쇼핑으로는 현재 온라인 이마트를 통해 "인터넷 장보기"를 예상해 볼 수

 

있다. 그러나 IT,물류시스템과 같은 각종 인프라가 갖추어진 이후에나 가능할 전

 

망이다. 집에서 손쉽게 할인점에서 장보기와 같은 쇼핑을 할 수 있다는 점은 충

 

분히 시장성이 있다. 이마트의 경쟁력을 감안하면 향후 충분히 경쟁사 대비 우위

 

를 점할 수 있는 부분이라 할 수 있다.

 

 

이상으로 신세계의 백화점, 할인점 사업 그리고 그 장기적인 전망을 살펴보았습

 

니다.

 

 

마지막으로 숫자 분석을 간단히 해보도록 하겠습니다.

 

 

 매출성장률은 백화점 부문의 성장동력 확보와 기존 이마트의 성장성 등을 감안

 

했을 때 향후 5년간 20% 이상의 성장을 예상해 볼 수 있다.

 

 

 

물류 효율성 증대, PB상품 강화, 인력관리 효율성 증대, 중국 상품 비중 증가, 상

 

대적으로 이익률이 높은 백화점 부분의 성장 등을 감안하면 마진율은 향후 증가

 

하리라 예상된다.

 

 

 

고성장에도 불구하고 운전자본 부담은 크지 않을 것으로 예상된다. 운전자본 부

 

담보다는 설비투자 규모가 당분간은 지속될 것으로 예상되며, 할인점 시장의 경

 

쟁치열로 과거에 비해 할인점 출점 비용이 크게 늘어날 것으로 보여진다.

 

 

 할인점 시장이 성숙기에 접어들면서 과거와 같이 싼값에 할인점 부지를 구하기

 

는 점점 힘들어지고 있다. 따라서 투하자본대비 영업이익률은 크게 늘어나기 보

 

다는 현상유지 수준에서 그칠 것으로 판단된다.

 

 

 

재고자산회전율은 이마트의 경쟁사대비 경쟁력을 보여주는 가장 좋은 지표이다.

 

물류 효율성, 경영효율성이 업계에서 최고 수준이다.

 

 

ROE는 신세계의 장기성장률이 대략 20%인 점을 감안했을 때 20% 수준에서 안

 

정화 될 것으로 판단된다.

 

 

 공격적인 투자에도 불구하고 부채비율은 낮아지는 추세에 있고, 이자보상배율

 

도 크게 우려하지 않아도 될 수준이다. 신세계가 보유하고 있는 비상장 주식, 특

 

히 삼성생명이 상장되면 가용 투자 현금재원이 1조이상 가능할 전망이다. 현재

 

부채비율이 180% 수준으로 비교적 높은 수준이지만 비상장 보유주식의 시가평

 

가를 감안하면 부채비율은 100%대로 낮아질수 있다. 부채수준은 그리 우려할 만

 

한 수준은 아닌 것으로 판단된다.

 

 

마지막으로...

 

신세계의 또하나의 경쟁력은 핵심사업인 유통사업으로 집중된 자회사들의 후방

 

에서의 전력 지원이다.

 

 

 식자재 유통의 신세계 푸드시스템, 의류수입의 신세계 인터내셔널, 이마트, 백

 

화점 건설에 특화된 신세계 건설, IT시스템 구축을 담당하는 신세계아이앤시, 물

 

류의 신세계 드림익스프레스 등은 모두 흑자경영을 하며 든든한 아들의 역할을

 

충실히 해내고 있다.

 

<가치투자 베이스캠프 무적함대 : 신세계 분석중>

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