자사주 소각 藥인가 毒인가

[지킬 vs 하이드]

자사주 소각은 바람직한 정책인가?
　
올들어 기업들의 주식소각이 눈에 띄게 늘어나고 있다. 지난 8월 16일 증권거래소가 발표한 자료에 따르면 13일까지 자사주를 소각한 기업은 19개사로 작년 같은 기간의 16개사보다 늘었고, 소각금액은 2조7266억원으로 지난해 2조1296억원에 비해 28.03%가 증가했다.

일단 이 기간 주식을 소각한 기업의 주가상승률은 6.23%로 종합주가지수가 5.51% 떨어졌던 것과 대조를 이뤄 자사주 소각은 그 목적을 어느 정도 달성한 것으로 보인다. 하지만 상장법인들이 기업활동으로 번 돈을 신규 사업투자보다 주가부양만을 위한 자사주 이익소각에 치중하고 있다는 비판의 목소리도 만만치 않게 들리는 것이 사실이다.

자사주 매입 소각이 회사와 주주가 모두 상생할 수 있는 올바른 주주정책인지 아니면 '언발에 오줌 누기식'의 임시방편에 불과한지에 대해서는 의견이 엇갈리고 있다. 이번 '지킬 vs 하이드' 편에서는 자사주 소각이 바람직한 주주정책인지에 대한 지킬 박사와 하이드간의 논쟁을 지상 중계한다.
　
-하이드 : 최근 몇 년 사이 자사주 매입 소각을 하는 기업들이 엄청나게 늘어나고 있네. 올해만 하더라도 벌써 수 조원이 넘는 금액이 자사주 매입소각을 통해 주식시장에서 사라졌네. 이 돈을 자사주 소각이 아닌 신규투자에 썼다면 얼마나 많은 사람들이 새로운 일자리를 찾을 수 있었을 거네. 난 주가부양만을 위해 이렇게 자사주를 공격적으로 사들이고 소각하는 것은 옳지 않다고 생각하네.

-지킬 : 나는 그렇게 생각하지 않네. 우선 자사주 소각이 주가부양만을 위한 거라는 생각에 동의할 수 없네. 자사주 매입 소각은 내가 생각하기로는 최고의 주주정책이라네. 특히 지금처럼 주식가격이 싼 상황에서는 자사주 매입 소각이 최상의 효과를 발휘할 수 있네.

장기적으로 주식을 보유하는 입장에서는 그만큼 비용을 적게 들이면서 자사주가 소각되는 비율만큼 자신의 지분율이 올라가는 효과가 있다네. 또 배당으로 주주들에게 돈을 돌려준다면 16.5%의 배당세를 정부에서 가져가지 않나. 하지만 자사주를 매입해서 소각해주면 세금이 없이 주주들에게 현금을 나눠주는 간접배당의 효과까지 있다네. 이쯤 되면 장기투자자에게 자사주 매입 소각은 매력적인 주주정책 아니겠나.

-하이드 : 자네는 하나만 알고 둘은 모르는군. 주식회사인 기업은 투자를 하고 이익을 내야 배당을 줄 수 있다네. 만약 기업이 자사주 매입 소각으로 돈을 써버리고 신규투자를 하지 않는다면 어떻게 다른 회사와의 경쟁에서 살아남을 수 있겠나. 또 신규투자는 고용을 창출하고 장기적으로 회사를 더 살찌울 수 있는 방법이고, 이를 위해 자사주 매입은 자제될 필요가 있네.

-지킬 : 자네 말은 어떤 측면에서는 맞을 수 있지만, 지나치게 단편적인 시각에서 바라본 측면이 크네. 나도 모든 기업에게 자사주 매입 소각이 바람직하다고 생각하지는 않네. 지속적인 기술개발이나 설비투자가 필요한 기업이나 그런 투자가 없으면 경쟁력이 떨어지는 기업은 일단 자사주 매입 소각이 바람직하지 않네. 그런 기업들은 오히려 현금을 보유하고, 투자를 계속하는 편이 낫네.

내가 말하는 기업은 신규투자가 적어도 현재의 경쟁력을 유지할 수 있는 기업이나, 영업으로 들어오는 현금이 투자에 쓰이는 돈보다 훨씬 많은 기업들이라네. 이런 기업들의 특징은 각 분야에서 독점적인 위치를 차지하고 있고, 브랜드의 힘이 강해서 고객 충성도가 높은 제품을 만든다는 특징이 있네. 이미 독점적인 위치를 차지하고 있어서 원가상승부분을 충분히 판매가격에 전이시킬 수 있는 능력이 있는 기업이라면, 자사주 매입 소각은 매우 강력하고 효과적인 주주정책이 될 수 있다네.

그리고 자사주를 매입하면 그만큼의 지분에 대해서는 배당을 하지 않아도 된다는 장점이 있다네. 배당총액을 똑같이 맞추더라도 주당 배당금은 늘어나는 효과가 있는 셈이지. 그래서 자사주 매입은 장기적으로 배당압력을 줄이는 효과가 있다네. 뿐만 아니라 자사주 매입소각은 자기자본 규모,즉 순자산을 줄임으로써 ROE를 높이는 효과가 있지. ROE는 자기 자본을 가지고 얼마나 순이익을 냈느냐를 나타내는 지표인데, 분모인 자기 자본이 줄어든다면 그만큼 ROE 수치는 커지는 셈이지.

-하이드 : 음. 내가 생각하기에 그건 숫자놀음인 거 같은데. 과연 자사주를 소각해서 ROE를 높였다는 게 실질적인 기업가치와 무슨 상관이 있다는 거지? 실제적인 기업가치는 달라지지 않았는데 단지 분모를 작게 만듬으로써 수익성이 높은 기업인 것처럼 꾸미는 것이나 마찬가지잖아.

-지킬 : 자네는 내가 한 말을 오해하고 있는 거 같군. 아까 말했던 것처럼 자사주 매입이 효과적인 기업은 독점력이 있고, 경쟁력이 있는 기업이어서 갖고 있는 현금규모에 상관없이 꾸준히 성장할 수 있는 영업력을 갖춘 기업을 전제로 한 걸세.

그리고 자네 말을 백분 인정해서 기업가치가 변하지 않는다고 가정해보세. 그럼에도 불구하고 자사주를 소각한 만큼 지분율은 늘어나는 거 아닌가? 만약 자사주를 50% 소각한다고 가정하면, 소각 전에 10%의 지분을 가지고 있었던 사람은 앉아서 지분율이 20%로 올라가는 거 아닌가. 그만큼 회사에 대한 실질적인 권리가 커지는 셈인데, 이것이 왜 단순한 숫자놀음이란 말인가? 또 ROE가 높다는 말은 그만큼 회사가 자본을 적시적소에 활용하면서 쓸데없는 곳에 놀리지 않는다는 증거가 된다네.

-하이드 : 그런데 왜 자사주를 매입해서 꼭 소각을 할 필요까지 있나. 주가가 빠질 때 샀다가 오르면 팔면 되지 않나. 그러면 회사에 이익도 나고, 나중에 필요할 때 현금도 챙길 수 있고 여러 모로 좋지 않나.

-지킬 : 물론 자사주를 매입하는 것만으로도 주가를 안정시키는 효과가 있네. 하지만 자사주를 매입만 하고 소각하지 않는다면, 소액주주 입장에서는 여러 가지 불확실성에 노출되는 단점이 있다네. 우선 자사주가 언제 시장으로 다시 쏟아져 나올지 모른다는 점이 있네. 자사주 매각이야 회사가 결정하는 것이지만, 한참 투자자가 주식을 사고 있는데 막상 회사에서는 자사주를 시장에다 팔면 어떤 기분이 들겠나. 물론 회사에서야 유통주식수를 늘리고 싶다거나 현금이 필요하다던지 하는 그 나름의 이유가 있겠지만, 투자자는 황당하지 않겠나.

미국에서는 자사주를 매입하면 당연히 소각을 하고 있다네. 우리나라의 경우 본격적으로 자사주를 이익소각의 형태로 소각하기 시작한지가 얼마 되지 않았지만, 머지 않아 '자사주 매입 = 자사주 소각'이라는 공식이 통용되는 날이 올걸세.

-하이드 : 자네 말을 들어보니 자사주 매입 소각에도 어느 정도 효과도 있고, 일리있는 주주정책인 것은 같네. 하지만, 자네가 말한 그런 기업들 말고도 자사주를 남들이 하니까 무작정 따라하는 기업들도 얼마든지 있을 수 있지 않나. 그런 기업들의 경우 회사가 현금고갈로 고생하거나 신규투자를 못해 회사의 존립이 위태로워지는 경우도 있을 것 같네. 물론 자기네들은 우량하고 독점력이 있어서 자사주 매입 소각이 효과적인 회사들이라고 주장하겠지만 그런 기업은 몇 없다고 보네. 그래서 난 자사주 매입 소각이 가장 효과적인 주주정책이라는 논리는 성급한 일반화라고 생각하네.

-지킬 : 얼마전에 미국 마이크로소프트사가 앞으로 4년 동안 300억달러, 우리 나라 돈으로 34조원 정도를 자사주 매입 소각을 하는데 쓴다고 발표한 적이 있네. 우리나라도 삼성전자, POSCO, KT&G 등 우량기업들이 이미 자사주 매입 소각을 중요한 주주정책으로 채택하고 있네.

회사가 돈이 필요하면 기업공개를 하거나 유상증자를 통해 주식시장에서 돈을 유치할 수도 있네. 하지만 회사가 돈을 벌면 배당이나 자사주 매입 소각의 방법으로 다시 현금을 주주들에게 돌려주는 것도 중요하다고 생각하네. 그 돈으로 주주들은 다른 기업에 투자하거나 그 기업의 주식을 추가로 매입할 수도 있지 않나.

우리는 고성장의 패러다임에 너무나 익숙해져서 무조건적인 사내유보와 신규투자가 좋은 것이라고 생각하고 있네. 하지만 그에 못지 않게 중요한 것은 돈을 적시적소에 쓰는 주주중심경영이라네. 기업의 수익성과 자본효율성을 높이고 그 과실을 주주들에게 공정하게 돌려주는 기업문화가 자리잡는다면 코리아 디스카운트가 해소되는 날도 멀지 않다고 보네. 그런 의미에서 나는 자사주 매입소각이 매우 효과적인 정책이며, 널리 권장되어야 한다고 생각하네.
김민국 / kim@viptooza.com