[거꾸로 보는 투자이론] 스타일의 차이가 수익률의 차이

스타일별 수익률 차이

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많은 투자자들은 주식을 일정한 분류 방법에 의해 구분한 뒤 투자해서 초과이익을 볼 수 있는 방법들을 연구해왔다. 가장 초보적인 방법이 기업의 규모로 대기업과 소기업을 나누는 방법, PER를 기준으로 저PER주와 고PER주로 나누거나 PBR을 기준으로 저PBR주나 고PBR주에 투자를 하는 방법이 있다.

 

연구결과 소기업, 저PER나 저PBR이 초과수익이 발생할 가능성이 높다는 많은 결과들이 제시되고 있다. 그렇다면 소기업이면서 저PER이면서 저PBR인 기업의 투자수익률이 대기업이면서 고PER이면서 고PBR인 기업의 투자수익률과 차이가 날까? 일반적으로 저PER이면서 저PBR인 기업을 가치주라고 하며 그와 대별되는 주식을 성장주라고 한다. 결국 주식의 그러한 특성을 스타일이라고 하며 스타일의 차이가 수익률의 차이를 유발하는지를 연구한 결과들이 제시되었다.

 

스타일을 우선 8가지로 구분하여 매월 포트폴리오를 다시 구성하는 방식으로 미국시장에서 85년부터 94년까지 10년간 투자한 결과는 다음과 같다. 모든 포트폴리오는 이분법하에 구성되었다. 규모도 양분화하고 PER도 양분화하고 PBR도 양분화하여 8개의 포트폴리오를 구분하였다.

UCLA의 재무학 교수인 롤의 연구에 의하면 저PER, 저PBR의 소기업이 10년 후 585%의 수익이 발생한 반면 고PER, 고PBR의 소기업은 10년 후 64%의 수익이 발생했다. 같은 기간 S&P는 296%의 수익을 냈다. 결국 스타일의 차이가 수익률의 차이가 된다는 것을 확인할 수 있었다.

 

 

스타일에 따른 수익률의 차이를 통해 수익률 극대화방안을 연구한 First Quadrant 자산운용의 라인웨버 연구를 보면 국가간의 차이가 존재하는지 확인할 수 있다. 연구결과 국가에 관계없이 가치형 주식이 성장형 주식에 비해 적게는 56%에서 많게는 270%의 초과수익이 발생하며 성장형이 가치형보다 수익률이 높았던 월수가 더 적다는 것을 확인할 수 있다.

 

 

결국 스타일은 전세계적으로 그리고 어느 시대에나 존재하는 초과수익의 원천이다. 스타일에 의해 매월 포트폴리오를 재구성하여 실험을 해본다면 더 좋은 성과를 거둘지는 의문이지만 과거의 결과를 토대로 본다면 그 가능성은 무작위로 하는 것보다는 상당히 높다고 볼 수 있다. 많은 가치투자자들이 직관적으로 가치형 스타일에 많은 투자를 하고 있다고 생각된다.

 

워렌 버펫과 스타일별 수익률은 어떤 관련이 있을까?

 

필자의 생각으로는 같은 방향을 다른 가정과 방법으로 접근하고 있다는 생각이 든다. 워렌 버펫도 높은 현금흐름에 기반한 이익이 주가에 비해 저평가된 주식을 매수한다. 결국 미래에 기대되는 이익에 대해 저 PER인 상태의 주식을 매수한다고 생각된다. 스타일리스트들은 기계적으로 과거의 이익이나 자산을 이용하여 투자를 한다.

 

즉 워렌은 미래의 시점을 이용한 가치형 스타일을, 일반적 스타일리스트는 과거의 시점에 근거한 가치형 스타일을 이용하여 투자를 한다. 또한 평가하는 방법의 차이는 공장제 제조업과 가내 수공업의 차이라고 할까? 스타일리스트들이 기계적으로 기업을 저평가와 고평가로 분류하여 투자를 하는 반면 워렌 버펫은 세심하게 기업의 내적가치를 예측하여 투자를 한다. 진정한 명품은 대부분 명장의 가내수공업으로 제작된다.

 

스타일별 수익률차이는 가장 손쉽게 접근할 수 있는 가치투자방법이다. 하지만 기업을 보는 안목을 과거에서 미래로 이동시킬 때 진정한 가치투자자가 된다고 생각된다.

 

명예기자 이방인