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코오롱인더, 도약의 시기가 돌아온다

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기업분석팀| 17.07/18 17:06

코오롱인더(120110): 코오롱그룹의 복합 화학 업체, 화학, 산업자재, 필름 사업 등 진행


투자 아이디어
1. 타이어코드 글로벌 수급 개선, 중장기적 실적 개선 예상
2. CPI 양산 준비, 폴더블 스마트폰 출시에 따른 수혜

코오롱인더는 지난 2010년 코오롱의 화학, 산업자재 필름 사업부 등이 분할한 회사다. 석유수지, 에어백 직물, 타이어 코드, 디스플레이용 필름 등 다양한 제품을 생산하고 있다.

2011년 듀폰과의 소송으로 주가가 급락한 이후 실적과 주가가 모두 부진했다. 필름 부문 업황 악화로 인해 영업이익이 모두 감소한 것이다. 2011년 4022억원었던 영업이익은 2014년 1688억원으로 줄었다. 2015년엔 영업이익 2805억원으로 턴어라운드에 성공했지만 소송이 발목을 잡았다. 3860억원의 소송 관련 비용이 손익에 반영되면서 2015년 1443억원의 대규모 순이익 적자를 거뒀다.

2017년~2019년 실적 성장으로 기업가치 회복에 대한 기대가 높아졌다. 주력 사업 중 하나인 타이어코드는 글로벌 경쟁업체들의 설비 폐쇄로 수급 현황이 타이트하다. 코오롱인더는 발빠르게 증설에 나서 현재 생산량의 50% 규모의 공장이 2018년 완공될 예정이다. 또한, 코오롱인더가 세계최초로 개발해 양산을 준비하고 있는 CPI는 코닝의 고릴라글래스를 대체할 가능성이 높다고 평가 받는다. 2018년 출시될 폴더블 스마트폰의 디스플레이 커버로 사용될 가능성이 높다.

▷ 코오롱인더, 코오롱 그룹의 복합 화학 업체

코오롱인더는 코오롱의 구조조정 과정에서 분할된 회사다. 지난 2007년부터 2011년까지 코오롱은 사업 포트폴리오 정비를 진행했다. 2000년대 겪었던 연이은 부진을 떨쳐내기 위해서다. 섬유, 산업자재, 필름 등 사업을 수행하던 코오롱은 본업인 섬유 산업의 시황 악화와 함께 2004년 -1515억원, 2005년 66억원, 2006년 -262억원의 순이익을 거뒀다.

코오롱은 먼저 2007년 공개매수를 통해 코오롱유화 지분 89%를 확보했다. 코오롱유화는 내수 시장에서 석유수지를 독점 공급하던 업체로 그룹 내 캐시카우로 여겨졌다. 코오롱은 같은 해 6월 코오롱유화를 흡수합병했다.

사양산업에 접어든 섬유 사업부문은 2008년 분할했다. 새롭게 설립된 법인이 현재 코스피 시장에 상장된 코오롱머티리얼이다. 이듬해엔 의류, 스포츠 레저용품을 판매하던 FnC코오롱을 흡수합병했다. 2000년대 중반부터 시작된 아웃도어, 스포츠 의류 시장 확대로 인해 FnC코오롱 역시 그룹 내에서 성장의 한 축을 담당하던 계열사였다.

비주력 사업을 정리하고 성장성이 높은 사업을 흡수한 코오롱은 2010년 핵심 사업부문을 분할해 신설 법인을 세웠다. 이 회사가 코오롱인더다. 코오롱유화의 석유수지 사업을 필두로 FnC코오롱의 패션, 코오롱의 필름, 산업자재 사업 등이 한데 모아졌다.

코오롱인더는 2011년 계열사(코오롱건설, 코오롱제약)가 보유 중이던 코오롱글로텍, 코오롱머티리얼즈 등 자회사 지분을 매입했다. 같은 해, 기존에 70% 지분을 가지고 있던 신사복 전문 업체 캠브리지코오롱을 흡수 합병해, 현재와 같은 지배구조가 갖춰졌다.

[표] 코오롱인더 주요 계열회사 현황

* 2017년 1분기 기준
(자료: 아이투자, 코오롱인더)

[표] 코오롱인더 2007년~2011년 구조조정 내용

(자료: 아이투자, 코오롱인더)

▷ 사업재편 직후 유상증자, 시설투자 재원 마련

코오롱인더는 사업 포트폴리오를 정비한 뒤, 곧바로 유상증자 계획을 밝혔다. 당시 상장주식 1732만주의 34%에 해당하는 대규모 신주를 발행한다는 내용이다. 코오롱인더가 유상증자를 통해 조달한 금액은 총 2955억원이다.

코오롱인더는 이 자금을 모두 설비투자에 사용했다. 과거 연간 1500억원 수준의 시설 투자를 진행했으나 2011년엔 투자 규모를 두 배로 늘린 것이다.

2010년 말 기준 코오롱인더의 총 차입금(사채 포함)은 1조6355억원, 현금과 현금성자산을 제외한 순차입금은 1조4752억원이었다. 차입금에서 발생한 2010년 이자비용은 1063억원이다. 핵심 사업부문을 추린 뒤 성장을 위한 자금을 수혈해야 했지만, 추가적으로 차입금을 늘리기엔 재무 상태에 부담이 큰 상황이었다. 이로 인해, 코오롱인더는 상장주식 34% 규모의 대규모 신주발행을 선택했다.

유상증자 계획이 나오고 코오롱인더가 이 자금을 시설투자에 사용할 것이라 밝히자 시장의 평가는 매우 우호적이었다. 증설을 통한 성장을 꾀하려는 대한 코오롱인더의 의지가 명확했고, 당시 코오롱인더가 속한 전방산업(LCD, 타이어코드 등)의 업황이 좋은 편이었기 때문이다.

게다가, 4년간의 구조조정 효과가 나타나기 시작해 실적도 큰 폭으로 개선되기 시작했다. 2011년 매출액은 5조4201억원, 영업이익은 4022억원으로 최대 실적을 거뒀다. 주가도 2011년 7월 한때 12만9000원으로 최고가를 기록했다.

▷ 지지부진한 소송전에 기업가치↓

긍정적인 분위기에 찬물을 끼얹은 건 미국 화학업체 업체 듀폰과의 소송 관련 이슈다. 2011년 9월 미국 법원이 코오롱인더가 듀폰에게 약 1조원(9억1990만달러)을 배상하라고 판결하면서 주가가 큰 폭으로 하락했다.

듀폰과의 소송은 2009년부터 시작됐다. 듀폰이 코오롱인더의 아라미드 섬유가 자신들의 영업 기밀을 침해했다며 소송을 낸 것이다. 당시 코오롱인더는 아라미드 섬유를 신성장동력으로 삼고 설비투자, R&D에 힘을 쏟아왔다. 판결을 맡은 1심 법원은 2011년 코오롱인더가 듀폰의 영업기밀을 침해했다고 결론지었으나, 코오롱인더는 이에 불복하고 항소를 진행했다.

6년간 지지부진하게 이어진 소송은 2015년 4월에야 마무리됐다. 코오롱인더가 듀폰에 2950억원(2억7500만달러)의 배상금을 지급하고 미국 검찰에 910억원(8500만달러)의 벌금을 내기로 합의한 것이다. 1조원에 달했던 합의금은 3860억원으로 줄었지만, 코오롱인더의 연간 영업이익 규모(2000억원~3000억원)를 생각하면 결코 작은 금액이 아니다.

2011년 소송 이슈가 수면 위로 떠오르고 난 뒤, 코오롱인더의 실적도 한풀 꺾이기 시작했다. 2010년 3712억원, 2011년 4022억원이던 영업이익은 2012년엔 2316억원, 2013년 1688억원까지 줄었다. 2015년엔 영업이익이 2805억원으로 반등했으나, 소송과 관련된 충당금을 실적에 반영한 탓에 순이익이 -1443억원으로 적자 전환했다.

▷ 재차 투자 진행, 중장기적 실적 도약 기대

오랜 기간 발목을 잡았던 이슈들을 털어내고 다시 도약할 시기가 왔다. 판매 제약이 사라진 아라미드 섬유 공장은 연간 가동률이 90%~100%로 뛰어올랐다. 코오롱인더는 현재 5000톤 규모의 생산능력을 8000톤으로 늘릴 계획을 가지고 있다.

소송 직후 코오롱인더는 재차 투자를 진행했다. 2016년 1분기 코오롱플라스틱의 컴파운드, POM 생산 설비를 늘리는 공사를 시작했고, 차세대 스마트폰의 커버 윈도우로 기대되는 CPI 양산 시설을 만들고 있다. 2017년 1분기 투자를 시작한 타이어코드 공장은 2018년 하반기에 완공된다. 시설 투자가 순차적으로 끝나는 2018년부터 본격적인 매출 성장기에 진입할 것으로 기대된다.

[표] 코오롱인더 증설, 투자 현황

(자료: 아이투자, 업계 자료 취합)

1. 타이어코드, 글로벌 수급 개선..안정적 매출 성장 기대

타이어코드는 타이어의 안정성을 높이기 위해 고무 내부에 들어가는 보강재다. 정식 명칭은 카커스(carcass)코드다. 고무로만 만들어진 타이어는 둥근 형태를 유지하기 어렵고 수명이 짧아, 고무 내부에 코드를 넣어 내구성을 높인다.

타이어의 용도에 따라 코드의 소재가 달라지는데 주로 비포장 도로 타이어는 나일론 코드가, 포장 도로용에는 폴리에스테르 코스가 사용된다. 코오롱인더는 두 소재를 사용한 코드를 모두 판매하고 있으나, 대부분이 PET(폴리에스테르) 코드다.

[그림] 타이어 구조

(자료: 코오롱인더)

글로벌 2위 타이어코드 업체 코오롱인더가 7년만에 설비 투자에 나섰다. 지난 2010년 중국 공장 증설을 통해 생산 능력을 연간 5.5만톤에서 7만톤으로 끌어올렸으며, 이번엔 베트남 지역에 3.6만톤 생산이 가능한 공장을 짓고 있다. 생산 능력이 50% 늘어나는 대규모 투자다. 베트남 공장에 투입되는 금액만 2600억원에 이른다.

[표] 코오롱인더 타이어코드 생산능력 추이

(자료: 아이투자, 코오롱인더)

이처럼 공격적인 증설에 나선 것은 일부 타이어코드 업체의 설비 폐쇄로 수급이 타이트한 상황이기 때문이다.

2000년대 중후반 공급부족으로 인해 호황기를 맞았던 PET 타이어코드 업체들은 2010년 전후로 생산 설비를 늘렸다. 코오롱인더가 중국에 연간 1.5만톤의 생산 설비를 증설한 것도 이 시기다. 하지만, 당시 글로벌 1위 효성과 3위그룹의 퍼포먼스피버(현재 인도라마에 설비 매각)도 각각 2만톤 규모의 PET 코드 설비를 증축했다. 2011년~2012년 글로벌 타이어코드 공급이 약 5.5만톤 늘어난 것이다.

타이어코드 3위 업체 코드사(Kordsa)에 따르면 글로벌 타이어코드 전체 수요 증가는 연간 4만톤~5만톤 수준이다. 이 중 PET 코드의 수요 증가는 2만톤이다. 2011년~2012년 5.5만톤의 공급 증가는 시장에 부담으로 작용할 수밖에 없었다. 공급 증가량이 수요 증가를 크게 웃돌면서 2012년~2015년 타이어코드 업체들이 전반적인 실적 악화를 겪었다. 2010년 이전 15% 내외였던 코오롱인더 타이어코드 사업부 영업이익률도 2012년~2014년 5% 수준까지 하락한 것으로 알려졌다.

2015년 하반기부터 타이어코드 사업부의 이익률이 개선됐다. 실적 악화에 시달리던 일부 업체가 2014년 생산 설비를 완전 폐쇄했기 때문이다. 일본 Toybo는 연간 3.6만톤, 중국 Shenma는 1.1만톤의 설비를 폐쇄하고 PET 코드 사업에서 철수했다. 두 업체의 생산 능력은 2014년 글로벌 PET 코드 생산 능력의 10%다.

코드사가 추정한 2015년 글로벌 PET 코드 수요는 47만톤이다. 코드사는 PET 코드 수요가 매년 약 2만톤 늘어, 2020년엔 58만톤까지 증가할 것으로 내다봤다. 반면, 글로벌 공급은 정체 상태다.

2014년~2015년까지 지속된 실적 부진으로 PET 코드 생산 업체들이 설비투자를 진행하지 않았기 때문이다. 경쟁 업체들의 설비 폐쇄에 기민하게 대응한 효성만이 2016년 1.6만톤의 생산 설비를 증축했다.

현재 글로벌 PET 코드 생산 능력은 58만톤 수준이다. 글로벌 수요 50만톤에 비해 약 16%(58만톤/50만톤) 초과 공급이 가능하지만, 주문은 기술력이 우수한 효성과 코오롱인더에 몰리고 있다. 효성, 코오롱인더 모두 2015년부터 공장 가동률이 100%를 웃돌고 있다. 밀려드는 주문을 맞추기 위해 초과 생산을 진행 중이다.

현재 증설을 계획 중이거나 진행하고 있는 업체는 코오롱인더와 인도라마 2개 업체다. 두 업체의 증설 규모는 5.4만톤이다. 이들의 설비 투자가 완료된 2020년 글로벌 PET 코드 생산 능력은 63만톤으로 늘어난다. 2020년 수요가 58만톤이라 가정하면, (생산 능력/수요)는 109%다. 증설이 끝나도 현재 116%에 비해 7%p 낮아진다. 2020년에도 수급 상황이 타이트하게 유지될 가능성이 높은 것이다. 향후 3~4년간 타이어코드 사업에 재차 호황기가 찾아올 것으로 기대된다.

[표] 글로벌 PET 코드 수급 현황

(자료: 코드사(Kordsa), 업계자료취합)

2. 필름 사업부, 신제품 기대감 높아

2012년부터 시작된 코오롱인더 실적 부진은 필름 사업의 이익 감소가 이끌었다고 설명해도 과언이 아니다.

당시 코오롱인더 필름 부문의 주요 제품은 TFT-LCD에 사용되는 광학용 PET 필름인데, 이는 유해물질을 사용하고 화면의 명암비를 조절하는 소재다. 2010년 전후 LCD 디스플레이 사용 확대와 함께 관련 업체들이 공격적으로 PET 필름 설비를 증설했다.

2010년 120% 수준이던 글로벌 PET 필름 수급 밸런스(생산 능력/수요)는 2015년 145%로 상승했다. 중국, 인도산 저가 제품이 시장을 잠식하면서 코오롱인더의 제품도 경쟁력을 잃어갔다. 코오롱인더 필름 부문 영업이익은 2011년 1054억원에서 매년 급감해 2015년엔 -70억원으로 적자 전환했다.

[표] 코오롱인더 필름 부문 실적 추이

(자료: 코오롱인더)

코오롱인더는 필름 부문 부진을 타개하기 위해 신제품 출시에 박차를 가하고 있다. 2014년 개발을 완료한 투명 폴리이미드 필름(coloreless polymide, 이하 CPI) 양산 설비를 갖추고 있으며, 2018년 상업 생산을 위해 고객사와 제품 스펙을 협의 중이다. CPI는 현재 스마트폰 디스플레이 커버를 독점 중인 코닝사의 고릴라 글래스를 대체할 수 있는 잠재력 높은 제품으로 알려졌다.

▷ CPI, 폴더블 스마트폰 핵심 소재

CPI는 폴리이미드 필름(PI)의 색을 제거한 것으로 얇고 굴곡성이 뛰어난 첨단 산업 소재다. 내열성과 내마모성 등이 강해 폴더블(foldable) 스마트폰의 디스플레이 커버로 사용될 가능성이 높다. 코오롱인더는 지난 2014년 세계 최초로 PI의 색을 제거하는 데 성공했으며, 지난해 약 900억원을 들여 CPI 양산 공장을 짓고 있다.

원래 PI는 우주항공 산업에 사용하기 위해 개발된 엔지니어링 플라스틱이다. 영하 273도에서 영상 400도까지 견딜 수 있으며, 유연하고 쉽게 마모되지 않아 극한의 환경에서 주로 사용됐다. 우주복의 원료, 군사용 장비 등 사용 분야가 다양하다. 하지만, 특유의 황갈색으로 인해 빛 투과율이 낮아 디스플레이 커버로는 사용되지 못했다.

코오로인더는 2006년 개발에 착수해, 2014년 황갈색이 제거된 투명 PI 개발에 성공했다. 현재 10㎡ 규모의 파일럿(시운전) 설비를 갖추고 고객사에 샘플을 공급 중이다. 폴더블 스마트폰에 사용하기 위해 주요 고객사와 제품 스펙을 논의하고 양산을 준비하는 단계에 이르렀다. 코오롱인더의 CPI는 경쟁 업체에 비해 기술적으로 3년~4년 앞서 있다고 평가 받는다.

[그림] PI(좌), CPI(우) 비교

(자료: SKC코오롱PI, 코오롱인더)

현재 출시되고 있는 스마트폰 디스플레이 커버의 80%가 코닝사의 고릴라 글래스다. 고릴라 글래스는 레이싱 차량에 사용하기 위해 개발된 강화유리로 일반 강화유리에 비해 빛 투과성이 높다. 경도와 강도 등도 우수하다고 알려졌다. 2007년 애플이 아이폰에 고릴라 글래스를 장착한 이후 모바일 기기로 사용이 확대됐다. 현재 삼성의 갤럭시, 애플 아이폰을 비롯해 대부분의 스마트폰이 코닝의 고릴라 글래스를 디스플레이 커버로 장착 중이다.

하지만, 폴더블 스마트폰으로 전환이 이뤄지면 고릴라 글래스의 사용이 어렵다는 의견이 지배적이다. 유리의 특성상 강화유리는 휘거나(플렉서블), 접는 기술 구현이 어렵기 때문이다. 플렉서블 OLED(삼성 갤럭시 엣지, 갤럭시S8 시리즈 등) 커버로 코닝의 코릴라 글래스가 채택됐고 폴더블 스마트폰에 적용할 수 있는 강화유리도 상용화 단계에 접어들었지만, CPI에 비해 내구성이 매우 약하고 단가도 높다. 이로 인해 업계는 차세대 폴더블 스마트폰의 디스플레이 커버로 CPI가 주로 채택될 것으로 예상한다.

현재 CPI 개발을 마친 업체는 코오롱인더, SKC코오롱PI, 스미모토케미칼(일본), 미쓰비시케미칼(일본) 등 4개 업체다. 이들 모두 파일럿 설비를 갖추고 상용화 단계를 논의 중이나, 본격적으로 양산 설비에 투자한 건 코오롱인더가 유일하다.

코오롱인더는 2016년부터 구미에 882억원을 투자해 CPI 생산 공장을 짓고 있다. 구미 공장은 2018년 1분기 중 완공될 예정이다. 완공 후 코오롱인더의 CPI 생산 능력은 연간 100㎡다. 5.5인치 스마트폰 3000만대, 7인치 스마트폰 2000만대에 공급할 수 있는 규모다. CPI 업체 중 가장 빠르게 제품 양산 준비가 끝난다.

현재 폴더블 스마트폰의 디스플레이 커버 시장은 무주공산이다. 폴더블 스마트폰 시장이 개화하면 지난 10년간 디스플레이 커버를 장악해온 고릴라 글래스의 아성이 무너질 가능성도 있다. 준비된 기업만이 기회를 잡을 수 있고, 코오롱인더는 누구보다 발 빠르게 시장 진입을 꾀하고 있다. 아직은 기대감뿐이지만, 결코 무시하고 지나칠 수 없는 큰 시장이 열리고 있다.

▷ 폴더블 스마트폰 출시는 언제?

업계가 공통적으로 예상하는 1세대 폴더블 스마트폰 출시 시기는 2018년 초다. 1세대 폴더블 스마트폰은 삼성전자가 출시할 가능성이 높다.

이미 삼성전자의 계열사 삼성디스플레이가 2017년 5월 스트레처블(늘어나는) 디스플레이를 공개했다. 폴더블, 롤러블에 비해 한 차원 더 기술 진보를 이뤄 낸 것으로 해석된다. 디스플레이 차원에서는 폴더블 스마트폰 구현 기술이 충분히 갖춰졌다는 의견이 지배적이다.

2017년 애플은 아이폰에 처음으로 플렉서블 디스플레이를 사용할 것으로 예상된다. 스마트폰 업계의 양대산맥 삼성전자는 기술을 선도하고 있다는 이미지를 심어주기 위해서라도 프로토타입(시장 반응을 살펴보기 위한 시제품) 형태의 폴더블 스마트폰을 내놓을 가능성이 높다. 이 시기가 바로 신형 아이폰이 출시된 이후인 2018년 초다.

기술 구현이 완료됐다면 제품 출시를 더 이상 미룰 이유도 없다. 이미 지난해 6월 미국에서 열린 테크월드 2016에서 레노버는 플렉서블 스마트폰*과 폴더블 스마트폰 시제품을 공개했다. 경쟁 업체가 빠른 속도로 기술 격차를 줄이는 상황에서, 상용화된 제품을 출시해 먼저 시장을 선점할 필요가 있다.

* 플렉서블 디스플레이가 아니다, 플레서블 스마트폰은 기기를 사용자 임의대로 구부릴 수 있다. 자세한 내용은 아래 링크의 영상을 참조하기 바란다.

[레노버 플렉서블, 폴더블 스마트폰 공개]

[그림] 레노버 플레서블 스마트폰(위), 폴더블 스마트폰(아래)

(자료: 아이투자, 레노버)

가시화된 실적 모멘텀이 부족하단 이유로 코오롱인더는 상승 장에서도 소외 받고 있다. 올해 들어 주가는 9.5% 하락했다(7월 18일 기준). 코스피가 연일 역대 최고치를 기록하는 것과는 대조적이다.

중장기적 모멘텀은 충분하다. 2016년부터 코오롱인더가 뿌려놓았던 씨앗들이 이제 막 싹을 틔우고 있다. 당장 내년부터 타이어코드 부문의 이익 개선과 증설효과가, 중장기적으론 폴더블 스마트폰 확대에 따른 CPI 필름 상용화가 성장을 이끌 것으로 기대된다. 앞으로 다가올 수확을 기다리기 위해 긴 호흡으로 접근할 필요가 있다.

▷ 적정주가 및 매매 내역


1. 적정 주가: 9만3000원, 기대수익률 33%~38%

2. 매매 내역
- 7만900원에 135주 신규매수했습니다.(2017.06.27)

[이 정보는 플래티넘 회원에게만 제공되는 컨텐츠입니다. 이 정보는 투자 참고용이며, 이를 근거로 행해진 거래에 대해 아이투자는 책임을 지지 않습니다.]


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분석 잘봤습니다.
감사합니다.
17.07/19 10:05  수정 | 삭제  한줄댓글  댓글신고
안녕하세요 LuckyMoon님

분석보고서 게시가 늦어 죄송합니다. 좋은 종목을 발굴하고 분석해 꾸준히 소개해 드리겠습니다. 감사합니다^^
17.07/19 10:48  수정 | 삭제  한줄댓글  댓글신고

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