[투자전략 브리핑]
경동제약은 지난 2월 7일, 1만750원에 매수했습니다.
적정주가: 1만5000원
배당금(2018): 300원
배당률: 2.8%
기대수익률: 40%
- 2019.5/16, 1만원에 470주 보유량 50% 일부매도
☞ 현금 확보 목적
- 2019.2/7, 1만750원에 930주 매수
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[리포트 3줄 요약]
- '그날엔'으로 잘 알려진 혈압약, 고지혈증 치료제 주력 회사
- 18.4Q 어닝 서프라이즈.. 마케팅 비용 절감 지속
- 현금, 증권, 부동산 등 보유자산 시총의 50%
경동제약은 2010년 생리통 진통제 '그날엔' 출시 이후 TV광고 등을 통해 인지도를 넓힌 회사다. 주력은 혈압강하제, 고지혈증 치료제 등 고령화와 직결된 전문의약품이다. 2018년 3분기 누적 기준 혈압강하제 매출 비중은 9.9%, 고지혈증 치료제(순환기계용제)는 7.8%다. 그외 고지혈증 치료제 상품 매출 비중이 36.9%에 달하며 사옥(서울 2호선 낙성대 역 2번,4번 출구 사이 경동제약빌딩)을 활용한 임대수익도 일부(1.5%) 발생한다.
◎ 18.4Q 영업이익 서프라이즈 "비용 절감 빛났다"
- 4Q 영업익 66억.. 예상치 51% 초과, 전년비 107% 증가
경동제약은 지난해 4분기 예상치보다 무려 51% 많은 66억원의 영업이익을 거뒀다. 1일 발표한 2018년 연결 재무제표 기준 연간 실적을 토대로 역산하면 4분기 매출액은 458억원, 영업이익은 66억원이다. 매출액은 전년 동기 466억원에서 2% 감소한 반면 영업이익은 32억원에서 107% 급증했다. 이와 함께 영업이익률은 7%에서 14%로 두 배 올랐다.
앞선 1월 8일 이베스트투자증권 정홍식 연구원은 경동제약 4분기 매출액을 457억원, 영업이익을 44억원으로 추정했다. 실제 매출액은 정 연구원 예상치에 부합했으며 영업이익은 무려 51% 상회했다.
경동제약의 깜짝 영업이익은 2015년 급증했던 마케팅 비용이 점차 안정화된 결과다. 경동제약은 2010년 진통제 '그날엔'을 출시해 일반의약품 사업에 손을 뻗었다. 이후 일반의약품 비중을 높이기 위해 가수 아이유를 광고 모델로 기용하는 등 적극적인 마케팅 활동을 펼쳤다.
이러한 행보와 함께 2014년 103억원이던 광고·판촉비가 2015년 173억원, 2017년 182억원까지 증가했다. 매출액 대비 비중도 7%에서 10~11%로 상승했고 이로 인해 영업이익이 300억원대에서 2015~2016년 260억원 내외로 감소했다.
지난해부턴 광고·판촉비 지출이 일단락됐다. 지난해 3분기 누적 광고비는 71억원으로 전년 동기 82억원에서 13% 감소했다. 의약품과 스포츠 부문에서 매출원가가 증가한 탓에 영업이익은 6% 줄었으나, 매출액 대비 광고비 비중은 6%에서 5%로 개선됐다. 정홍식 연구원은 "2016년 이후 마케팅 비용이 비슷하게 유지되는 반면 외형은 올해부터 안정적으로 성장할 가능성이 높아 이익이 반등할 것"이라 기대했다.
◎ 현금·금융상품·부동산.. 자산가치만 시총 절반
- 현금 378억+금융자산 680억+부동산 418억 - 차입금 10억 = 1466억, 시총 대비 51%
경동제약의 4분기 깜짝 영업이익을 더욱 주목한 배경은 회사가 가진 풍부한 자산이다. 자산주의 이익 개선은 주가의 빠른 상승으로 이어질 수 있는 촉매가 될 때가 많다.
지난해 3분기 말 경동제약의 현금과 단기금융자산은 총 829억원이다. 지난 1일 시가총액 2841억원 대비 29% 규모다. 여기에 장기금융자산, 부동산(토지+투자부동산)까지 합하면 총 1476억원이다. 여기서 부채를 제외하더라도 시가총액의 42%인 1190억원이 남는다. 부채 대부분(96%)이 비이자부채로 차입금(이자발생부채)만 제외할 경우 자산가치를 1466억원으로 계산할 수 있다.
풍부한 자산은 안정적인 배당의 근간이 됐다. 경동제약은 2018년 배당금으로 전년보다 100원 줄인 300원을 결정했다. 매수가 1만750원 기준 배당수익률 2.8%다. 2018년 법인세 등에 대한 추징금으로 순이익이 전년 대비 72% 감소했으나 풍부한 현금을 바탕으로 규모를 크게 줄이지 않은 배당을 유지했다.
◎ 2018년 추징금 152억 반영.. 올해 이익 & 배당 회복 기대
- 2013~2016년, 4년치 추징.. 제외시 PER 11배
- 창업주 8년 만에 회사 주식 장내매수
앞서 4분기 영업이익 서프라이즈와 달리 순이익은 106억원 적자를 기록했다. 2013~2016년 법인세 통합조사에 따른 152억원의 추징금이 반영된 결과다.
일시적 요인인 추징금을 제외하면 경동제약의 4분기 반영 주가수익배수(PER)는 11.3배로 추산된다. 추징금으로 줄어든 순이익 기준으론 51배다. 4분기 실적이 포함돼 투자지표가 계산될 올해 3분기까지 경동제약의 PER, 자기자본이익률(ROE) 등 순이익 관련 수치는 실질보다 더 안 좋게 보이는 '착시'가 발생한다.
다만 이런 착시 효과 덕분에 경동제약을 싸게 매수할 수 있는 기회가 생긴다. 1일 종가 기준 경동제약의 시가총액은 2018년 연간 영업이익 326억원의 8.7배 수준이다. 현 시가총액은 경동제약이 보유한 자산가치를 거의 반영하지 못한 것으로 보인다. 올해도 마케팅 비용 절감에 따른 이익 성장이 기대되는 만큼, 시가총액 절반에 이르는 자산가치를 주가가 충분히 반영할 수 있을 전망이다.
경동제약은 지난 2012년에도 세무조사에 따른 추징금을 납부한 바 있다. 이로 인해 순이익이 전년 대비 60% 급감하고 배당도 50원(300원 → 250원) 줄었다. 그러나 이듬해 바로 순이익이 회복되며 배당 또한 300원으로 돌아온 바 있다. 2018년도 같은 상황이며 올해 배당금이 다시 400원 이상으로 책정된다면 배당수익률도 3.7% 이상을 기대할 수 있다.
현 가격대에서 회장님의 매수도 이뤄졌다. 창업주인 경동제약 류덕희 회장(81)은 지난 1월 16일부터 29일까지 회사 주식을 일부 장내매수했다. 총 매수 주식 수는 6460주, 매수금액은 6855만원으로 매수단가는 1만612원이다. 이번 류덕희 회장의 회사 주식 장내매수 공시는 지난 2011년 3월 이후 약 8년 만이다.
류덕희 회장은 화학을 전공하고 31세이던 1969년 선경제약(현 한올바이오파마)를 설립한 기업가다. 1975년 설립한 회사에서 독립하고 1976년 한 제약사의 인천 부평공장을 인수해 경동제약을 시작했다. 40년 동안 회사를 키운 창업주의 장내매수 또한 경동제약 투자 시점의 시사하는 바가 크다. 월가의 전설로 불린 펀드매니저 피터 린치는 내부자 주식매수가 가장 중요한 수급 신호 중 하나라고 강조했다.
