[책갈피] 투자 대가들의 가치평가 활용법 ⑨

단독 [아이투자 위아람 연구원]
편집자주 | ‘투자 대가들의 가치평가 활용법’(존 프라이스 지음, 김상우 옮김)은 투자를 할 때 주식의 가치평가를 중요하게 여기는 사람이라면 꼭 읽어봐야 할 실전서다. 책을 읽어보지 못한 독자들을 위해 책 내용을 10회에 걸쳐 일부분 발췌해 소개한다.
조엘 그린블라트는 『시장을 이기는 작은 책The Little Book That Beats the Market』에서 마법공식투자법을 소개했다. 마법공식투자법이란 두 비율만 가지고 주식 포트폴리오에 넣을 종목을 선정하는 것이다. 그린블라트가 말한 두 비율은 자본수익률(ROC)과 이익수익률이다.

그린블라트가 말한 이 두 비율의 정의는 이 책에서 소개한, 보다 기본적인 정의와는 다소 다르다. 그러나 그린블라트의 정의가 더 복잡하기는 하지만, 일반적인 형태는 동일하다. 설명의 단순화를 위해 여기서는 그린블라트의 정의를 사용하도록 하겠다.

ROC는 경영진의 실적을 측정하기 위한 것으로 높으면 높을수록 좋다. ROC는 경영진이 수익 사업을 얼마나 효과적으로 하고 있는지 보여주는 핵심적인 지표이다. 이익수익률은 이익 수준을 주가와 비교한 것으로 이 역시 높으면 높을수록 좋다. 이익수익률은 PER의 역으로 주가 대비 이익의 비율로 정의된다.

이익수익률은 과도하게 PER이 높은 주식을 매수하는 것을 막아주는 매우 유용한 지표이다. 우리가 두 가지 지표만 가지고 주식을 선정해야 한다면 당연히 ROC와 이익수익률을 볼 것이다. 그린블라트는 주식을 선정할 때 이 두 비율을 이용하는 방법을 소개했다.

그는 우선 2,500개 대기업을 대상으로 이익수익률이 높은 기업부터 낮은 순으로 1등부터 2,500등까지 순위를 매겼다. 이는 PER이 가장 낮은 주식을 선호하는 것과 같다. 그 다음 이들 기업을 ROC가 높은 기업부터 낮은 순으로 다시 1등부터 2,500등까지 순위를 매겼다. 이는 경영진이 가장 효율적인 기업을 선호하는 것이다. 그런 후 그린블라트는 이 두 순위를 더해 최종 순위를 매겼다.

당연히 최종 순위 수치가 작을수록 수익성이 높은 주식일 가능성이 컸다. 그린블라트는 과거 17년을 대상으로 이 두 비율을 기준으로 구축한 가상의 이론포트폴리오를 가지고 그 실적을 검증했으며, 그 결과 이 포트폴리오가 시장을 크게 이겼다고 선언했다.

자본수익률(ROC) : 마법공식투자법에서 말하는 ROC는 이자 및 법인세 공제 전 영업이익earnings before interest and taxes, EBIT을 투하유형자본tangible capital employed으로 나눈 것이다. 투하유형자본이란 운전자본에 순고정자산을 더한 것이다. 그리고 운전자본이란 유동자산에서 유동부채를 뺀 것이다. 순고정자산은 재무상태표의 고정자산에서 감가상각비용을 뺀 것이다.

이익수익률 : 마법공식투자법에서 말하는 이익수익률은 EBIT를 기업가치로 나눈 것이다. 그리고 기업가치는 기업의 시가총액에 순이자부담부채net interest-bearing debt를 더한 것이다. 그리고 순이자부담부채란 그 기업의 부채에서 기업이 보유하고 있는 현금을 뺀 것이다.

기업가치란 그 기업 전체를 매수하기 위해 지불해야 할 최종 금액이라 할 수 있다. 한 기업 전체를 매수하기 위해서는 먼저 그 기업의 시가총액에 해당하는 돈이 필요하다. 시가총액을 지불하고 그 기업 전체를 사들인 후에는 그 기업이 가지고 있는 현금을 사용해 그 기업의 부채를 상환할 수 있다.

그런데 현금을 부채 상환에 모두 사용했는데도 여전히 부채가 남아 있다면, 남은 부채 금액만큼 시가총액에 더한다. 반대로 모든 부채를 상환하고도 현금이 남아 있다면, 그 남은 현금을 시가총액에서 뺀다. 이렇게 시가총액에 남은 부채를 더하거나(부채가 남은 경우), 남은 현금을 차감한(현금이 남은 경우)후의 최종 금액이 기업가치다.

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<참고> 시가총액 상위 종목 : 삼성전자 SK하이닉스 현대차 셀트리온 LG화학 현대모비스 신한지주

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