존 네프와 브라운스톤의 주식 공식

\'가치투자 존네프\'에 보면 윈저펀드의 투자 스타일 7가지가 나온다.

(1) 낮은 PER : 맹목적으로 낮은 PER 매수가 아니라 PER가 낮은 종목중에 성장성이 있는 주식의 매수

 - 단순히 PER가 낮은 종목중 성장성이 없으면 계속 저평가이다.. (즉 매출 성장이 증명이 되어하는 것 같다)

 - 수익이 잘나는 종목이라도 시장의 인기가 없는 종목은 저 PER가 유지되며 이런 종목은 매수 기회가 있다

 - 대중으로부터 사랑받지 못하는 비인기주를 사서 대중이 그 가치에 눈을 떳을 때 매도 (비인기주의 multiple 자체가 오를때)

(2) 7% 이상의 평균적 펀더멘털 성장 (5년 평균)

 - 성장성이 있는 종목중 일시적으로 실적이 나빠진 경우 일시적 컨센서스 미달로 하락하더라도 매수한다. 

 - 성장성은 5년을 기준으로 하며, 한해 성장률이 6% 미만이거나 20% 이상이면 제외 

(3) 배당수익률 : 배당수익률 자체도 중요하지만 배당 성장 가능성이 큰 회사

(4) 총수익률(연간수익성장률+배당수익률)과 PER와의 관계

 - 예상 총수익률 / 투자시 PER = 시장 평균과 2배 이상

 - PER는 시장에서 평가하는 그 회사의 잠재성장률

 - 고 PER 종목의 경우 시장의 기대보다 조금만 수익률이 떨어져도 폭락할 가능성 (실적이 좋아도 기대보다 낮으면 폭락)

(5) 경기순환주에 대한 투자 

 - 경기순환주는 최고실적을 기록하기 6~9개월전 최고 주가를 기록하므로 이때 더오를 것 같아도 매도해야

 - 경기순환주의 PER는 아무리 수익이 증가해도 일정 수준이상 올라갈 수 없다 (역사적 PER를 조사해서 거의 도달했으면 매도해야)

   (반대로 생각하면 매수는 PER가 높을 때 해서 실제 수익이 찍히며 PER가 내려간후 시장이 인정하면서 일정수준 올라가면 매도)

 - 중요한 것은 남보다 먼저 실적이 나아질 것을 예측할 수 있어야 함

 - 순익은 경기에 따라 요동치므로 연간수익성장률이 아니라 5년평균 수익률이 중요함. 

(6) 확실한 성장기업

 - 시장의 지배적 위치에 있는 성장기업은 조정기에 매수 

 - ex. ABC 방송국 : 일시적 주가는 낮았으나 꾸준한 성장세를 감안시 현재 PER 12보다 높은 14를 적용 (총수익률 15% / per 14)해서

   총수익률 / PER = 1 이되도록 목표주가를 설정한 후 이보다 낮을 때 매수)

 - 그외 할리버튼(오일), 보잉(항공)

(7) 펀더멘털 

 - 매출과 수익 증가여부가 중요하며, 특히 현금흐름(순이익+감가상각)을 주목해야

 - ROE도 중요함.

그리고 브라운스톤의 \'남에게 가르쳐주기 싫은 주식투자법\'에 보면 두가지 중요한 내용이 나온다.

첫째는 ROE/PER > 2 이상인 주식이면 즉시 매수하고, 3 이상이면 집을 팔아서라도 사라

둘째는 경기순환주(자동차, 조선, 철강, 화학 등)는 저 PER를 조심해야 한다. 왜냐하면 꼭지에서 저 PER가 형성되기 때문이다.

따라서 경기순환주는 고 PER에 사서, 저 PER에 팔아야 한다.

두 저자의 매수원칙은 굉장히 간단해 보이나 그 안에 숨은 뜻은 매수 심오하다.

먼저 존 네프의 매수 공식 (예상 총수익 / 매수시 PER)가 의미하는 것이 뭘까?

네프는 저평가이면서 성장성이 가장 높은 주식을 항상 찾아다녔다. 

그런데 어떤 회사가 조만간 성장성이 커지고 실적이 좋아질 것이라는 것이 이미 주가에 반영되어 있다면

그 회사를 매수해도 별로 먹을 것이 없다. 

그럼 PER가 의미하는 것이 뭘까? PER가 주가/순익이고 낮을 수록 좋다는 것은 누구나 안다.

PER는 다른 의미로 그 회사의 성장성에 대한 시장의 평가이다.

PER 20인 회사가 PER 10인 회사보다 고평가 되어 있다고 할 수도 있지만

만약 PER 20인 회사는 내년에 수익이 4배 올라가고 PER가 10인 회사는 1배 오른다면

내년에는 현재 PER 20인 회사가 더 저평가일 것이다. 

주식시장은 항상 미래에 관심이 있으므로 PER 20인 회사의 성장성이 PER 10인 회사보다 

훨씬 성장성이 높다고 시장이 평가했다고 볼 수 있는 것이다.

그렇다면 네프의 공식은 내가 예상하는 그 회사의 성장율(총 수익률)이 현재 시장이 평가하는 성장율(매수시 PER) 보다

훨씬 크고 그것이 상당한 근거가 있다면, 그 회사의 순익성장에 대해 시장이 주가에 아직 반영을 하지 못했고

앞으로 주가가 상승할 가능성이 크다는 뜻이 된다. 

네프는 총수익률/매수시 PER가 시장평균의 2배이거나 2 근처이라면 매수해야 한다고 생각한 것 같다.

여기서 중요한 것은 총수익률은 예상되는 순익성장률이라는 것이다. 성장률에 대한 예측이 핵심인데 쉽지 않을 것이다.

한편 브라운스톤은 ROE / PER 2배 이상인 회사를 사라고 했다. 

ROE는 결국 그 회사의 자본에 대한 수익률을 뜻하는 것이고 높을 수록 좋다.

다만 아무리 좋은 회사라도 너무 높은 가격에 사면 손해를 보므로 그 회사 성장에 대한 시장의 평가인 PER를 나누어

회사의 수익률 대비 시장에서 너무 고평가되지 않는 주식을 사야한다는 것이다.

예컨대 ROE가 20이나 나오는 우량회사라도 PER 20에 사면 별로 ROE/PER = 1이 되므로 별로 먹을 것이 없다는 것이다.

두 저자의 투자법의 차이는 있지만 핵심은 ROE를 중시한다는 점에서 우량주이며 수익률이 잘나오는 회사중

시장의 평가(PER)에 비해 싼 회사를 사야한다는 것이다. 역시 브라운스톤의 공식의 ROE는 직전연도 ROE가 아니라

금년 예상 ROE일 것이다. 

또 다른 공통점은 경기순환주에 대한 매매이다.

보통 가치투자자들은 저 PER 주식을 사서 고 PER에 도달하면 팔아라고 하는데

경기순환주에 이렇게 투자하면 큰 낭패를 보는 경우가 생긴다.

예컨대 조선주의 경우 배가 발주되고 실제 인도되어 재무제표에 실적이 찍힐 때까지 3년정도 걸린다.

그래서 조선경기가 상승세를 타면서 재무제표상 실적이 좋아진다고 할 때 그 실적은 3년전 수주된 물량이다.

만약 조선경기가 6년주기로 진행되며 앞으로 2년동안 실적이 계속 개선되고 내후년에 순익을 최고를 찍는다고 가정해보자.

만약 올해 PER가 7이라고 한다면, 내년은 2년전 수주한 물량으로 더 실적이 좋아져 주가 변화가 없다면 PER 6으로 떨어진다.

실적 개선에 대한 시장의 낙관적 평가로 PER multiple 자체가 변화되면 PER는 8~10으로 일시적으로 올라갈 수 있다.

하지만 내년부터 수주물량이 줄게 되면 미래에 대한 불안으로 내후년 초가 되면 실적이 더 개선되더라도 주가는 내려갈 수 있다.

그러면 내후년 중반에는 실적은 더 늘어나는 데, 주가는 오히려 떨어지게 되고 PER가 3~4가 될 수도 있는 것이다.

그러다 내후년 말이면 PER는 최저점을 형성하게 되나 주가는 오르지 않는다. 

이때 PER가 낮다고 매수하게 되면 몇 년 고생할 수 있다. 왜냐하면 내후년에 조선경기가 정점에 이르렀기 때문에

실적은 점점 더 나빠지고 PER는 급격하게 올라간다. 그러다 적자가 난다. 

언론에는 조선사 부도 소식이 오르고 시장심리는 더 나빠진다. 그러다 서서히 수주가 들어온다. 그때가 주가 최저점이다.

다시 수주는 점점 늘어나지만 그 수주는 3년후에나 실적에 반영되므로 PER는 마이너스이거나 무지막지하게 높다.

이때가 조선주 투자 시점이다. 

즉 조선주는 PER가 무지 높을 때 사서, 시장이 조선사의 실적에 대한 장미빗을 가지는 저 PER로 내려가는 국면에 매도해야한다.

그러나 쉽지않다. 실적이 턴하는 시점을 현직에 있지않으면 알기어렵고, 또한 심리적으로 잘 올라가는 주식을 팔거나 

엄청난 적자를 보고 있는 주식을 매수하기 쉽지 않기 때문이다.

결국 두 대가의 공식을 곰곰히 생각해보면

미래 수익에 대한 자기만의 확실성이 있는 예측과 과도하게 높은 가격으로 매수하지 않는 원칙,

그리고 시장심리에 흔들리지 않는 평정심이 주식 투자 성공의 비결이라고 할 수 있겠다.