[가투클럽 리포트 공개] 삼성전기, 어려운 장에도 수익률 50%.. 비결은?

[이벤트] 새 옷 입은 가치투자클럽..'역대급 할인' 나선다

가치투자클럽이 2018년 3월 신규 편입한 삼성전기는 편입 3개월만에 주가가 50% 이상 상승했습니다. 7월 3일 종가 15만1500원 기준 수익률은 55%입니다. 가치투자클럽이 제시한 ▲ MLCC 공급 부족에 따른 이익 개선 ▲ 모듈 사업부 실적 회복이라는 투자 아이디어가 시장에서 인정 받은 결과입니다.

아래 분석 보고서는 가치투자클럽이 2018년 3월 16일 삼성전기를 편입할 당시 유료 회원에게 제공한 자료입니다. 현 시점의 종목 추천 의견이 아닙니다. 가치투자클럽의 종목 발굴 아이디어를 공유하기 위해 보고서를 공개합니다.



▷ 삼성전기 적정주가 및 투자전략 (2018년 3월 16일 기준)
비중: 4%
매수 가격: 9만7000원 내외
적정 주가: 13만원
기대수익률: 34%

* 9만7200원에 80주 신규매수했습니다(2018.03.16)
* 2018년 실적 추정치를 상향합니다. 목표주가는 13만원에서 14만8000원으로 올립니다(2018.05.05)
* 14만4000원에 40주 일부매도했습니다(2018.06.07).. 매도분 수익률 46%

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투자 아이디어
1. 갤럭시S9 시리즈 카메라 스펙 상향, 모듈 사업부 실적 회복 기대
2. 모바일 전용 MLCC 공급 부족 지속, 판매 단가 인상 & 장기 계약으로 이익 안정성 높아져

갤럭시S9 시리즈에 대한 시장의 관심이 뜨겁다. 5일 삼성전자는 S9, S9+ 체험존 누적 방문객이 160만명을 돌파했다고 밝혔다. 체험존 운영 5일만에 거둔 성과다. 체험존은 서울 강남 코엑스, 영등포 타임스퀘어, 강남 파미에스테이션, 부산 센텀시티, 광주 유스퀘어, 울산 업스퀘어 6개다. 삼성 디지털프라자도 체험 공간을 운영하고 있다.



삼성전자는 S9, S9+가 전작(S8, S8+)에 비해 높은 판매량을 거둘 것이라 내다봤다. 지난해 11월 출시된 아이폰X 판매량이 시장 예상에 비해 부진했기 때문이다. 지난해 4분기 아이폰X 판매량은 전망치(4000만대)를 28% 하회한 2900만대다. 업계는 올해 1분기 아이폰X 판매량도 시장 전망(2500만대)를 크게 밑돌 것으로 전망한다.

비싼 가격이 아이폰X 부진의 가장 큰 원인으로 지목된다. 아이폰X 국내 출고가는 64GB 모델이 136만700원, 256GB는 155만7600원이다. 지난해 아이폰X의 대항마였던 갤럭시S8, S8+ 같은 용량 모델에 비해 40만원 가량 비싸다.

갤럭시S7 사용자의 휴대폰 교체주기가 다가온 점도 S9 판매량 증가에 힘을 싣는다. 일반적인 사용자는 통신사 약정 기간(2년)에 맞춰 스마트폰을 교체한다. 갤럭시S7(2016년 3월 출시) 유저가 스마트폰을 바꿀 시기가 온 것이다. S7은 4700만대 팔려, 갤럭시S 시리즈 중 역대 최대 판매량을 기록했다. 경쟁 제품 부진과 자사 고객 교체 주기가 겹친 덕에 시장 상황은 우호적이다.

삼성전자는 갤럭시S 시리즈 시장 점유율을 공고히 하기 위해 가격 정책을 꺼내 들었다. S9 64GB 모델 가격은 95.7만원으로 전작(S8 64GB)에 비해 2.2만원 올랐다. S7 → S8 가격 인상 폭(9.9만원)보다 매우 작다. 특히, S9+ 256GB 대용량 모델은 115.5만원으로 S8+ 128GB와 같은 가격으로 책정됐다. 오히려 가격이 낮아진 셈이다.

업계는 출고가가 공개된 뒤 S9 시리즈에 대한 긍정적인 전망을 내놨다. 카메라를 집중적으로 강화해 제품을 차별화했고, 소비자들이 수긍할 수 있는 가격 정책을 펼쳤으며, 갤럭시S7 사용자의 교체 주기가 다가왔다. 증권업계가 예상하는 S9, S9+ 판매량은 4200만대~4500만대다. S8 시리즈 판매량 3750만대에 비해 12%~20% 증가가 기대된다.

▷ 후면카메라 모듈 부품사에 주목

S9 정식 출시일은 3월 16일이다. S8 시리즈 출시일은 4월 21일이었다. 출시일이 한달 앞당겨지는 만큼 올해 1분기 부품사 실적이 2017년 1분기보다 개선될 가능성이 높다. S9 판매량도 전작에 비해 클 것으로 예상되기 때문에, 수혜를 입을 부품사를 찾아볼 필요가 있다.

[표] 갤럭시S9, S9+ 부품 공급사

(자료: 아이투자)

S9, S9+의 가장 큰 변화는 카메라다. 전면카메라는 전작과 스펙이 동일하지만, 후면카메라는 스마트폰 최초로 듀얼조리개가 장착됐다. 특히, S9+는 갤럭시S 시리즈 중 처음으로 듀얼카메라 모듈이 탑재됐다.

[그림] 싱글카메라모듈(좌), 듀얼카메라모듈(우)

(자료: 삼성전기)

듀얼조리개는 어두운 곳에서 선명한 사진을 찍을 수 있도록 해준다. S9, S9+ 듀얼조리개는 F1.5, F2.4로 구성된다. 빛이 충분하지 않을 때는 저조도용 F1.5, 빛이 많을 때는 F2.4 조리개가 사용된다. 필자의 S8로 직접 사진을 촬영해본 결과, S9의 저조도 사진 화질이 훨씬 뛰어나다.

[그림] 갤럭시S8(좌), 갤럭시S9(우) 저조도 사진 비교

(자료: 아이투자)

듀얼카메라 모듈은 말 그대로 카메라가 두개 장착된 부품이다. 모듈 하나는 광각렌즈, 하나는 망원렌즈가 달렸다. 렌즈 두개를 사용하면서 받아들이는 빛의 양이 많아졌다. 어둔운 곳에서도 화질이 좋은 사진을 찍을 수 있다. 초점이 다른 광각렌즈와 망원렌즈를 사용하기 때문에 아웃포커싱이 개선됐고, 촬영 후 초점을 변경하는 리포커싱 기능이 지원된다.

[그림] 싱글카메라 사진(좌), 듀얼카메라 사진(우)

(자료: 삼성전기)

[그림] 듀얼카메라가 지원하는 리포커싱 기능

(자료: 삼성전기)

듀얼카메라 적용 기종 확대로 부품 업계 실적 성장이 기대된다. 듀얼카메라 모듈에 사용되는 부품 수는 싱글카메라 모듈의 두배다. 납품 단가 인하를 고려하더라도 부품사의 전체적인 매출, 이익 규모가 증가한다.

2017년 삼성전자 스마트폰 중 듀얼카메라를 장착한 모델은 갤럭시노트8이 유일하다. 2017년 삼성전자 출하량에서 갤럭시노트8이 차지한 비중은 2%~3%(출하량 1000만대 미만)였다. 올해 판매되는 모델 중 듀얼카메라 스마트폰은 갤럭시노트8, 갤럭시S9+, 갤럭시노트9(미출시) 3개 기종이다. 출하량 비중은 13%~15%(4000만대~4500만대)가 예상된다.

부품업체 중, 후면 카메라 전용 제품을 생산하는 업체가 수혜를 입을 것이다. 삼성전자는 갤럭시노트8, 갤럭시S9+ 모두 후면에만 듀얼카메라를 장착했다. 듀얼카메라 모듈 가격이 싱글카메라 모듈보다 1.5배~2배 비싸기 때문에, 전면까지 듀얼카메라를 장착하긴 무리가 있다. 향후 모델도 전면보단 후면에 먼저 듀얼카메라가 사용될 가능성이 높다.

듀얼조리개 납품사도 눈여겨볼 만하다. 삼성전자는 S9, S9+ 후면 카메라에 듀얼조리개를 장착했다. 업계는 스마트폰 업계의 카메라 차별화가 진행되고 있어, 삼성전자가 올해 하반기 출시되는 갤럭시노트9 전면에도 듀얼조리개를 사용할 것이라 전망했다.

후면카메라 부품을 공급하는 주요 업체는 삼성전기, 자화전자, 대덕GDS, 세코닉스, 해성옵틱스, 옵트론텍 등이다. 이 중 가치투자클럽이 주목하는 기업은 삼성전기다.

삼성전기는 모듈에 들어가는 PCB와 렌즈, 액츄에이터까지 다양한 부품을 공급한다. S9, S9+에 사용되는 MLCC(적층세라미콘덴서)와 메인 기판 SLP 등도 삼성전기 제품이다.

[그림] 갤럭시S9, S9+ 후면카메라 모듈 부품 공급사

(자료: 삼성전기)

▷ 삼성전기 전 사업부 이익 증가, MLCC가 성장의 핵심

업계가 전망한 삼성전기의 2018년 매출액은 전년 대비 19% 증가한 8.1조원, 영업이익은 99% 급증한 6100억원이다. 올해 전 사업부문 이익 개선이 두드러질 것으로 기대된다.

[표] 삼성전기 실적 추이

(자료: 아이투자, 업계 자료 취합)

모듈 사업부는 삼성전자의 듀얼카메라 확대가 실적 성장을 이끌 것이다. 싱글카메라 모듈이 듀얼카메라 모듈로 전환되면서 납품 물량 증가가 예상된다. 듀얼카메라 적용 기종 판매량은 지난해 1000만대를 밑돌았으나, 올해는 4000만대를 넘어설 것으로 보인다. 증권가는 모듈 사업부 영업이익이 2017년 1057억원에서 올해 1500억원이 될 것이라 내다봤다.

기판(PCB) 사업부는 지난해 애플에 납품을 시작하면서 턴어라운드 발판을 마련했다. 2015년부터 2017년 상반기까지 분기별로 200억원~300억원의 영업적자를 거뒀으나, 지난해 하반기 아이폰X 디스플레이에 장착되는 PCB 공급이 시작돼 실적이 개선됐다. 기판 사업부 영업이익은 지난해 3분기 -35억원으로 적자 폭이 줄었고, 4분기는 28억원으로 흑자 전환에 성공했다. 2018년은 연간 100억원 내외의 소폭 흑자가 기대된다.

핵심은 컴포넌트 사업부다. 2017년 이익 성장 폭이 가장 컸던 컴포넌트 사업부는 올해도 호실적을 거둘 가능성이 높다. 컴포넌트 사업부 주요 제품인 MLCC 공급이 부족해, 삼성전자 등 스마트폰 제조사는 MLCC 업체에 단가 인상과 장기 계약을 제안하고 있다. 업계가 전망한 2018년 컴포넌트 사업부 영업이익은 4500억원이다.

MLCC는 적층세라믹콘덴서다. 전류 흐름을 제어하는 부품으로, 전기를 저장했다가 필요한 만큼만 회로에 내보내는 역할을 한다. 전기가 사용되는 모든 장치에 필수적으로 장착돼, ‘산업의 쌀’이라고 불린다.

[그림] MLCC

(자료: 삼성전기)

스마트폰 사양이 높아질수록 전력 사용량이 커진다. 싱글카메라 모듈보다 듀얼카메라 모듈을 구동하는데 필요한 전력이 많기 때문이다. 전기를 각 부품에 전달하는 MLCC도 더 많이 사용돼야 한다. 갤럭시S9는 전작에 비해 MLCC가 30% 더 장착됐다고 알려졌다.

MLCC는 수요에 비해 공급이 부족한 상태다. 자동차 전장화, 전기자동차 시장 확대 등으로 자동차에 사용되는 MLCC 수요가 급격히 늘었다. 업계가 서둘러 생산 설비를 확충하고 있으나, 2020년까진 공급이 수요 증가를 따라가지 못한다는 게 중론이다.

안정적으로 MLCC를 공급받길 원하는 스마트폰 제조사들은 삼성전기와 같은 MLCC 업체에 단가인상, 장기계약을 제안하고 있다. MLCC가 이끄는 삼성전기 실적 성장이 당분간 지속될 가능성이 높다.

[이 정보는 투자 참고용이며, 이를 근거로 행해진 거래에 대해 아이투자는 책임을 지지 않습니다.]