[대가의 선택] 진로발효, 국내 1위 소주 원료업체

진로발효, '워렌 버핏의 선택'

워렌 버핏은..
버크셔 해서웨이 회장. 투자를 통해 세계 최고 부자 반열에 올랐으며, 뛰어난 투자실력과 기부활동 등으로 '오마하의 현인'이라 불린다. 올해(2017년) 88세 나이에도 왕성하게 활동 중이다.

◎ 워렌 버핏이 종목선정시 중시한 주요 지표
자기자본이익률(ROE), 주당순이익 성장률, 장기부채와 연간 순이익 비교, 현금회전일수
이익잉여금 성장률과 당좌자산 증가율 비교, 5년 평균 매출액 대비 잉여현금흐름(FCF) 비율




1985년 설립된 진로발효는 소주의 원료인 주정을 제조한다. 주정이란 순도 100%에 가까운 식용 알코올을 의미하며, 곡물을 발효해 전분을 추출한 뒤 이를 끓여 생산한다.

주정은 원료에 따라 발효주정과 정제주정으로 구분된다. 발효주정은 전분 원료를 알콜발효시켜 식음용으로 증류한 것이다. 보리, 고구마, 현미, 타피오카 등이 원료로 이용된다.

보리와 고구마 등 국내산 원료는 농가보호 정책 차원에서 의무적으로 배정을 받아 사용하며, 농협 또는 농림축산식품부를 통해 구매가 이뤄진다. 이와 달리 타피오카는 전량 동남아로부터 수입한다.

정제주정은 외국에서 제조한 저품질 주정을 국내에서 다시 정제한 것이다. 주 원료인 조주정은 배정량에 기초해 미국, 브라질, 중국 등에서 전량 수입한다.

국내외에서 조달한 원재료는 분쇄, 혼합, 발효 등 아래 그림와 같은 6가지 과정을 거쳐 제품으로 완성된다. 소주는 정부의 물가관리품목이기 때문에, 완성된 주정은 대한주정판매주식회사에 일괄 납품된 뒤 각 소주 회사가 구입해가는 구조다. 단일 회사를 통해 납품과 구매가 이뤄지기 때문에, 별도의 마케팅비용이 들지 않는다.



국내 주정업계는 진로발효(16%, 2016년 점유율), 창해에탄올(14%), 서영주정(10%), MH에탄올(9%), 풍국주정(9%) 등 10개 업체가 진입해있다. 정부에서 업체별 생산량과 주정 가격을 결정하기 때문에, 시장 점유율에 대한 경쟁이 치열한 편은 아니다. 다만, 원가와 생산성 같은 경우 업체 별로 역량에 따라 통제가 가능해 부분적 경쟁요소가 존재한다.

진로발효는 폐수처리 시 발생하는 메탄가스를 주정 생산공정에 재활용해 원가 절감 효과를 누리고 있다. 2016년 기준 진로발효의 영업이익률은 25%로, 업계 내에서 상대적으로 높은 편이다. MH에탄올이 24%로 비슷한 수준을 기록했으며, 서영주정과 풍국주정이 각각 16%, 12%다.



올해 1분기 진로발효의 수익성은 전년 동기 대비 다소 악화됐다. 매출액은 4% 줄어든 212억원을 기록했으며, 영업이익과 지배지분 순이익은 각각 58%, 53% 감소한 22억원, 21억원이다(이하 연결 기준).

매출원가율이 73%에서 86%로 13%p 상승했는데, 주요 비용을 살펴보면 원재료 관련비의 증가가 컸다. 1분기 영업비용(매출원가+판관비)은 189억원으로 전년 동기 대비 22억원(13%) 증가했으며, 그 중 12억원이 원재료 관련비의 증가분에 해당한다.

분기보고서를 살펴보면 보리, 타피오카 등의 평균 가격은 전년 동기 대비 소폭 하락했으나, 현미 가격이 38만8000원/톤에서 100만원/톤으로 157% 증가해 원가율 상승에 영향을 미친 것으로 보인다.



1분기 수익성은 부진하나, 하반기에는 소주 업체들의 판촉활동 증가에 따른 수혜가 기대된다. 주정제품은 90%가 소주의 원료로 이용되기 때문에 소주시장의 수요와 밀접한 관계가 있다.

업계에 따르면 올 여름부터 주류 업체들이 본격적인 마케팅 활동에 돌입할 예정이다. 지난 5월 15일 흥국증권의 정희진 연구원은 소주업체 판촉비의 약 1/3이 샘플 및 시음행사에 소요되는 특성 상, 판촉행사가 증가할수록 주정사가 간접 수혜를 입는다고 언급했다.

진로발효의 재무상태는 양호하다. 올해 1분기 연결 기준 부채비율은 37%로 낮고 유동비율은 292%로 높다. 자산대비 차입금 비중은 16%며, 이자보상배율은 136배로 영업이익을 통해 이자비용을 충분히 감당할 수 있는 상태다.

안정적인 재무상태를 바탕으로한 배당 매력이 눈에 띈다. 지난해 진로발효는 전년보다 110원 늘린 1210원을 배당금으로 지급했으며, 연말 종가 기준 시가배당률은 3.2%에서 3.9%로 0.7%p 올랐다. 배당성향은 47%에서 51%로 4%p 상승했다. 올해도 1210원을 지급한다면 전일(8일) 종가 기준 시가배당률은 3.6%다.



1분기 실적과 8일 종가를 반영한 주가수익배수(PER)는 16.0배, 주가순자산배수(PBR)는 3.26배다. 자기자본이익률(ROE)은 20.4%다.