[대가의 선택] 세중, 사람은 여행 물건은 운반

올스타인 파이낸셜 얼러트 펀드의 펀드매니저 '로버트 올스타인'은 숫자를 잘 파악하는 투자 대가로 알려졌다.

올스타인은 투자 운용을 시작하기 전 투자 전문지 제작을 통해 재무제표에서 진실을 말하지 않는 회사들을 규탄했다. 그는 숫자에 초점을 맞추며 경영진과 거의 대화하지 않는다. 대부분의 경영진들이 사업에 대해 장밋빛 견해만 밝히고 잘못된 일에 대해선 정직하게 얘기하지 않는다고 생각했다.

올스타인이 말하는 투자 승자는 가장 많은 성공주를 고르는 사람이 아니라 실수를 가장 적게 하는 사람이다. 투자는 장기에 걸쳐 부를 축적하는 게임이며 자산이 0으로 돌아가면 게임이 끝난다. 그럼에도 사람들은 하루하루의 성패에 너무 신경을 쓰고 있다고 그는 말한다.

올스타인은 뉴스가 실제보다 너무 비관적이라 저평가된 회사를 찾는다. 그가 중시하는 것은 오로지 가격이다. 그에게 좋은 회사를 비싼 가격에 사는 것은 나쁜 회사를 사는 것과 마찬가지다. 그는 가격을 매기기 위해 향후 3년에서 5년 사이의 현금흐름을 추정한다.

▷ 세중, 올스타인의 종목 선정 기준 '만족'

로버트 올스타인은 주가수익배수(PER)가 시장 평균보다 낮고, 자산 대비 프리미엄이 30% 미만인 종목을 선호한다. 즉, 주가순자산배수(PBR)가 1.3배 미만인 종목을 선호한다. 또한 '부채비율 150% 이하, 배당수익률 2% 이상'도 그의 종목 선정 기준이다.

세중은 올스타인의 투자 기준을 모두 만족하는 국내 상장사 중 하나다. 올해 2분기 실적과 전일 종가인 4770원 기준 PER은 7.9배다. 아이투자(www.itooza.com)가 산정한 시장 평균(12.7배)보다 낮다. 시장 평균 PER은 전체 상장사의 시가총액 합계(적자 기업 포함)를 순이익 합계로 나눠 계산했다. 종속기업을 보유한 회사의 순이익은 연결 지배지분 기준이다.

올해 2분기 재무상태 기준 한농화성의 PBR은 1.08배로 올스타인 기준인 '1.3배 미만'을 만족하고, 부채비율은 84%로 기준인 '150% 이하'를 통과한다. 지난 해 배당금의 전일 종가 기준 배당수익률도 2.58%로 올스타인 기준을 만족한다.

▷ 세중, 여행업부터 소프트웨어 서비스까지..'사업 다양'

세중은 여행업과 운송업, 강재사업 등을 하는 기업이다. 올해 2분기 별도 기준 가장 큰 매출비중을 차지하고 있는 사업은 여행업으로(40.9%, 16년 2분기 기준), 항공권 판매를 대행하고 항공사 및 고객으로 부터 수수료를 받는 '항공권 판매업'과 여행상품 공급 후 알선 수수료를 받는 '여행알선 서비스'가 이에 포함된다.



위 표에서도 볼 수 있듯, 최근 2년간 매출비중이 가장 많이 늘어난 사업은 강재운송업(38.4%)이다. 2007년부터 시작한 강재운송업은 삼성중공업이 배를 만들 때 사용하는 철강재를 선박제작과정에 맞게 선별해 육상 또는 해상으로 납품해주는 사업이다. 삼성중공업 외에도 두산엔진, STX, 포스코 등도 거래한다.

반면, 육상운송업(20.6%)은 오히려 최근 2년간 매출비중이 줄었다. 육상운송업에는 고객사와 고객사의 공장과 공장 간, 공장과 물류 창고 간 자재·부품·반제품·완제품을 운송하는 기간물류 부문과 완제품이 소비자에게 배송되기 전 보관·제품출하 업무를 담당하는 소매물류 부문이 모두 포함된다.



▷ 수익성 개선 눈길...배경은?

세중의 연환산 기준 실적 추이를 보면, 작년 2분기부터 매출액 변동이 다소 있지만 이익은 꾸준히 늘고 있다. 이는 세중이 해당 시점부터 매 분기마다 매출액 소폭 증감에도 이익을 큰 폭으로 늘리며 수익성을 개선해왔음을 의미한다. 올해 2분기 연결 기준 매출액과 영업이익도 각각 전년 동기 대비 21% 증가한 510억원, 261% 증가한 31억원을 기록했다.



이러한 수익성 개선은 매출원가가 매출액보다 더 작은 폭으로 늘어난 영향으로 보인다. 특히 육상운송원가와 기타매출원가는 오히려 각각 전년 반기 대비 7%(-5억원), 40%(-2억원) 감소했다. 다만, 종속회사의 매출원가 중 용역매출원가는 유일하게 전년 반기 대비 23%(+11억원) 늘어나 매출액보다 더 큰 폭으로 증가했다. 올해 2분기 매출원가율은 16.4%로 전년 동기 대비 2.5%p 낮아졌고, 영업이익률은 6.1%로 4%p 높아졌다.



한편, 세중은 연결기준과 별도기준 매출규모 간 차이가 큰 편에 속한다. 올해 2분기 연결기준 매출액은 510억원으로, 별도기준 매출액인 165억원 대비 약 209% 높은 수준이다. 즉, 연결기준 매출액의 대부분이 종속기업의 실적으로 이루어져 있는 것이다.

세중의 주요 종속기업으로 마이크로소프트 등의 소프트웨어를 유통하고 있는 세중정보기술(83.7%, 이하 16년 2분기 기준 보유지분율), IT솔루션 서비스 등을 제공하는 세중에스앤씨(100%) 등이 있다. 이 외에 여행알선사업을 하는 세중 베트남 법인(99%), 나도(100%)도 종속기업에 포함돼있다.

▷ 재무상태 양호 & 배당도 꾸준... 투자지표는?

이런 가운데, 세중의 재무상태를 보면 올해 2분기 연결 기준 부채비율은 84%로 낮고 유동비율은 201%로 높은 편이다. 자산대비 차입금 비중도 9%며, 영업이익을 통해 이자비용을 감당할 수 있는지 알 수 있는 지표인 이자보상배율은 30배다.

순현금자산(현금및현금성자산 + 단기금융자산 - 차입금)도 매우 풍부하다. 세중이 보유한 순현금자산은 451억원으로 전일 종가 기준 시가총액 864억원 대비 약 52% 가량이다.

풍부한 순현금자산을 토대로 배당도 꾸준히 지급해왔다. 세중은 최근 5년간 매년 주당 100원을 배당금으로 지급했으며, 해당 기간 평균 시가배당률은 2.99%다. 만약 올해도 100원을 지급한다고 가정하면 기대할 수 있는 시가배당률은 2.1%다(전일 종가 기준).

올해 2분기 실적과 전일 종가를 반영한 주가수익배수(PER)는 7.9배, 주가순자산배수(PBR)는 1.08배다. 자기자본이익률(ROE)은 13.7%다.