[대가의 선택] 브렛 스탠리의 '대한유화‘

브렛 스탠리는 벤저민 그레이엄의 내재가치 개념을 바탕으로 AIM 베이직 밸류 펀드를 운용했다. 스탠리는 2~3년의 보유기간 동안 50% 이상 상승할 가능성이 있는 주식을 매입했다. 그리고 주가가 내재가치를 넘어서거나, 리스크가 기대수익률 대비 커지면 주식을 매도했다.

스탠리는 인기 있는 투자 스타일을 쫓아다니는 것을 최악의 투자라고 말했다. 그는 가치투자가 현재 인기가 없는 스타일이더라도 좋은 패를 손에 쥐고 있기에 결국 성공하리라 믿었다.

브렛 스탠리의 '대한유화'

브렛 스탠리는 자기자본이익률(ROE)이 10%를 넘고, 주가수익배수(PER)가 20배 미만인 회사를 선호했다. 또한, 영업활동현금흐름이 양수(+)면서 순이익보다 큰 회사를 투자 대상으로 고려했다.

대한유화는 브렛 스탠리의 투자 기준을 만족하는 상장사 중 하나다. 지난 8월 13일에 공시한 2분기 실적을 반영한 연환산(최근 4분기 합산) 기준 자기자본이익률(ROE)은 16.3%로 10%를 넘는다. 주가수익배수(PER)는 25일 종가 기준 5.7배로 20배보다 낮다. 또한, 영업활동현금흐름은 2067억원으로 순이익 1522억원보다 많다.

▷ 합성수지 주력 생산기업

대한유화는 석유화학사업을 하는 기업이다. 주력제품은 폴리프로필렌(PP)과 고밀도폴리에틸렌(HDPE) 등의 합성수지로, 지난 반기 기준 전체 매출액의 61%를 차지했다. 이외에 폴리프로필렌과 고밀도폴리에틸렌의 원료가 되는 기초유분인 프로필렌과 에틸렌을 생산하고 있다. 1970년 설립됐고 코스피시장엔 1999년 8월 상장했다.

합성수지는 파이프, 전선관, 각종 플라스틱용기, 가전제품, 어망 및 로프, 필름 등 다양한 제품에 사용된다. 주원료는 원유를 정제하는 과정에서 나오는 물질인 나프타다. 대한유화는 나프타를 매입해 직접 프로필렌과 에틸렌을 생산하고 합성수지 제조에 사용하거나 판매한다. 이 때문에 프로필렌과 에틸렌스프레드(프로필렌 또는 에틸렌 – 나프타)가 확대되면 수익성이 개선된다.

지난 2012년까지 대한유화의 영업이익률은 하락추세를 보였다. 그러나 이후 에틸렌스프레드가 반등하며 영업이익률도 상승세로 돌아섰다. 같은 기간 프로필렌스프레드는 에틸렌스프레드보다 상대적으로 적은 변화폭을 보였다. 향후 프로필렌 및 에틸렌스프레드가 더욱 확대되면 그만큼 수익성이 개선될 가능성이 높다.



지난 2분기에도 에틸렌스프레드가 확대됨에 따라 대한유화는 수익성이 개선된 실적을 거뒀다. 연결기준 매출액이 4512억원으로 전년 동기 대비 15% 줄었다. 그러나 같은 기간 영업이익은 880억원으로 1032% 급증했고, 지배지분 순이익은 685억원으로 765% 증가했다(관련기사 ▷ [2Q 잠정분석] 대한유화, 매출↓·영업익↑...왜?).