[책갈피] 투자자를 속이는 '이익'의 4가지 함정

아이투자 08.02/27 15:44 조회 4159 누적점수: 100

<최근 출간된 ‘좋은 기업을 찾기 위한 12가지 투자 분석’(폴 라슨 지음) 중에서 출판사의 허락을 받아 투자자에게 도움이 될 만한 핵심 내용 두 편을 골라 아이투자 회원 여러분에게 소개합니다. 투자에 많은 도움이 되시길 바랍니다.>

PER의 4가지 함정

PER(주가수익비율)를 가장 효과적으로 사용하는 방법은 벤치마크로 삼을 수 있는 다른 PER와 비교하는 것이다. 즉 전체 시장의 PER와 비교하거나, 동종 산업에 속한 다른 기업의 PER와 비교하거나, 해당 기업의 시간별 PER를 비교해보아야 한다. 어떤 벤치마크를 이용하든 가치 평가에 많은 도움이 되는 것은 사실이지만, 각각의 방법에는 나름의 단점이 있음을 잊지 말아야 한다.

비교의 맥락에서 PER를 이용할 경우 벤치마크로 삼고 있는 다른 PER가 어떠냐에 따라 주식 분석이 첫 단추부터 잘못 끼워질 수도 있음을 명심해야 한다. 너나 할 것 없이 모든 산업이 고평가되는 경우도 있기 때문이다. 2000년에는 IT 산업 전체의 평균 PER가 200이었기 때문에 PER 75인 인터넷 주는 상당히 싸게 거래되는 것이라고 여겨졌다. 모두 짐작하다시피 당시에는 개개의 인터넷 주는 물론, IT 산업 전체 가격이 지나치게 비쌌다. 기업의 PER가 벤치마크로 삼은 PER보다 낮다고 해서 반드시 싸게 거래되는 것은 아님을 기억하자. 벤치마크 자체가 지나치게 높은 가격일 수도 있기 때문이다. PER 비율을 이용할 때에는 ‘E’가 기업의 지속적인 이익을 의미한다는 것을 기억하자. 몇몇 요소는 PER를 왜곡시킬 수 있는데 살펴보면 다음과 같다.

첫째, 최근에 사업을 매각한 적이 있는 회사는 ‘E’가 지나치게 부풀려져서 PER가 낮아질 수 있다. 2000년 말에 소프트웨어 기업인 오라클은 지난 4분기 동안의 이익으로 인해 PER가 매우 낮게 매겨졌지만 재무제표를 자세히 관찰하면 이 회사가 오라클 재팬 매각을 통해 70억 달러의 특별 이익을 계상했음을 알 수 있다. 따라서 영업이익의 관점에서 볼 때 오라클의 주식은 결코 싼 편이 아니었다.

둘째, 일회성 비용이나 이익으로 인해 재무제표상의 순이익이 심하게 부풀려지거나 축소될 수 있다. 이렇게 되면 PER가 지나치게 올라가거나 내려갈 수 있다. 가령 2003년 4월 1일 생명공학기업인 제넌텍(Genentec)의 거래가는 35.02달러이고 지난 4분기 동안의 EPS는 0.12달러였다. 이를 기준으로 PER를 계산하면 292라는 엄청난 수치가 나온다. 하지만 제넌텍의 재무제표를 관찰한 결과 이 회사가 2002년에 법정 소송과 자사주 매입에 많은 비용을 쏟아 부었음을 알 수 있다. 이런 1회성 비용을 제외하면 제넌텍의 2002년 ‘추정’ 주당순이익은 0.92달러가 되고 PER는 38로 낮아진다. 그래도 이 주식이 싸다고 말할 수는 없지만 PER 292처럼 어처구니없는 가격은 아니다.

셋째, 주기적으로 성장과 침체를 겪는 경기순환기업(반도체나 자동차 회사를 예로 들 수 있다)에 대해서는 보다 자세한 조사가 필요하다. 경기순환기업이 과거 PER에 비해 매우 싼 값에 거래되고 있다는 생각으로 이 종목을 사는 것은 금물이다. 이 회사는 최근의 순이익 호조로 인해 현재 PER가 내려갔을 뿐 조만간 다시 순이익이 떨어질 가능성이 크기 때문이다. 다른 한편 순환주의 가격이 가장 비싸 보이는 시기는 ‘E’가 최하로 떨어졌다가 막 반등하기 시작했을 때이다.

넷째, 대부분의 기업들은 해마다 순이익이 증가하기 때문에 미래 PER가 과거 실적에 대한 PER보다 낮은 경우가 많다. 특히 순이익 증가 속도가 대단히 빠른 기업일수록 그 차이는 더욱 두드러진다. 하지만 월스트리트 분석가들이 내놓는 순이익 추정은 지나치게 낙관적이라는 문제가 있다. 낮은 미래 PER 때문에 주식을 사는 것은 애널리스트들이 추정한 ‘E’가 전부 실현될 것이라고 곧이곧대로 믿는 것과 같다. 하지만 이런 일은 거의 일어나지 않는다(‘과거 실적에 대한 PER’는 지난 4분기 동안의 순이익을 기준으로 측정하고 ‘미래 PER’는 애널리스트들이 다음 4분기 동안의 순이익을 예측해서 계산한다).